Category: Interviews

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Di Gianluca Zapponini

Non è tempo di processi e nemmeno di sentenze. Christine Lagarde, certo, ha i suoi torti. Ma non per questo sulla gestione del costo del denaro ha sbagliato tutto. Ignazio Angeloni, economista di lungo corso e docente presso la Robert Schuman Center of the European University Institute in Florence, il Comitato esecutivo della Bce lo conosce bene, visto che vi ha fatto parte per diversi anni.

E per questo quando gli si chiede un parere sulla spaccatura, nemmeno troppo superficiale, tra i falchi e le colombe, nelle persone di Isabel Schnabel per i primi e di Fabio Panetta per i secondi, non si scalda più di tanto.

La presidente della Bce Lagarde sembra voler perseverare nella sua politica a base di rialzi dei tassi. Ignorando, forse, che l’inflazione in Ue è in ripiegamento e che è figlia di strozzature imputabili, anche, al conflitto in Ucraina. E che quei barlumi di crescita cui stiamo assistendo potrebbero uscirne penalizzati. Non le sembra che la Bce abbia perso il contatto con la realtà delle cose?

Non credo si debba definirla la sua politica. Penso piuttosto che Lagarde cerchi di conciliare le diverse posizioni che esistono all’interno del Consiglio che presiede. Le quali, in alcuni casi, riflettono specifiche situazioni, esigenze e preferenze nazionali. Riguardo alla politica dei tassi, a me sembra che le mosse della Bce negli ultimi tempi mirino a riportare i tassi di interesse a breve reali – cioè al netto dell’inflazione – su un livello equilibrato, superiore allo zero anche se di poco. La situazione degli ultimi tempi in cui essi sono stati fortemente negativi era anomala e giustificata da condizioni eccezionali: prima i rischi deflazionistici, poi la pandemia. La situazione economica dell’eurozona oggi consente e richiede questa strategia di riequilibrio.

E questo ragionamento vale anche per un’inflazione riconducibile a fattori slegati dalla domanda?

Alcuni sostengono che la politica monetaria non dovrebbe agire perché la fiammata inflazionistica ha tratto origine dal lato dell’offerta. Ma è una tesi sbagliata. Per tenere sotto controllo l’inflazione, la domanda va regolata anche in funzione di ciò che accade all’offerta. E poi, comunque, i dati sui prezzi energetici, in calo ovunque, e sulle strozzature nelle catene produttive mostrano che anche la situazione dell’offerta si va gradualmente normalizzando.

La presa di posizione di Panetta e, a stretto giro quella di segno opposto, di Schnabel, danno la cifra di una crescente frattura in seno alla Bce. Lagarde dovrà tenerne conto, alla fine. Oppure no?

Sicuramente la presidente terrà conto delle diverse posizioni nel Consiglio. Penso anzi che lo sta già facendo. Recentemente vi è stata un po’ di incertezza dal lato della comunicazione, soprattutto a causa di certe enfatizzazioni eccessive fatte durante le conferenze stampa. Ritengo che il problema possa essere superato già a partire dalle prossime riunioni del Consiglio. A parte questo aspetto, a me sembra che la linea seguita dalla Bce negli ultimi tempi in materia di tassi di interesse sia sostanzialmente corretta.

Abbiamo più volte sentito dire come la Bce si sia mossa con colpevole ritardo rispetto alla Fed, che già dalla scorsa primavera era entrata in azione. Condivide questa lettura?

Penso anche io che la Bce si sia mossa con ritardo nello scorcio del 2021 e agli inizi del 2022, nel non recepire tempestivamente la presenza e la portata delle pressioni inflazionistiche che iniziavano a manifestarsi. Allora la politica monetaria era sbilanciata in senso espansivo e andava riequilibrata, anche per evitare che l’inversione risultasse troppo rapida e intensa in un momento successivo. Ma questa è acqua passata, ora si guarda avanti.

Fed e Bce proseguiranno in un unico solco, quindi?

Il paragone fra Fed e Bce è difficile, perché le situazioni sono diverse – tanto per cominciare, l’indice dei prezzi di riferimento è diverso. A grandi linee va comunque rilevato che il tasso di interesse controllato della Fed in questo momento è del 4,5-4,75%, con un’inflazione al 6.4% (gennaio). Nonostante ciò il presidente Powell ha detto che c’è ancora del lavoro da fare, cioè, ulteriori aumenti dei tassi. Da noi i dati corrispondenti sono 2,5% e 8,5%. Lagarde nell’ultima conferenza stampa ha detto che c’è del terreno da percorrere. Parole differenti, ma la sostanza è la stessa.

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Di Gianluca Zapponini

Intervista all’economista ed ex membro del consiglio di sorveglianza della Bce. Al netto dell’isolamento che dopo il sì tedesco rischia di diventare imbarazzante, una ratifica del Trattato che riforma il Meccanismo europeo di stabilità comporterebbe una certificazione di sana e robusta costituzione dei conti pubblici italiani. Il premier è stato responsabile, lo dimostri ancora una volta. Anche perché la sovranità finanziaria non sarebbe in discussione

Sì, l’Italia presto potrebbe ritrovarsi isolata in Europa nello scacchiere del Mes, al secolo Fondo salva Stati. Ma Giorgia Meloni, che fin qui si è dimostrata lungimirante più di quanto si imaginasse, può ancora tirare fuori dal cilindro la mossa che proietterebbe il primo premier donna della storia italiana nel cuore dell’Europa.

Berlino ratificherà il Mes, è questione di settimane, a valle della decisione della Corte costituzionale tedesca che ha dichiarato inammissibile un ricorso che contestava gli atti nazionali di approvazione dell’accordo del 27 gennaio 2021, che modifica il Trattato che istituisce il Meccanismo europeo di stabilità (Mes). Per questo, spiega a Formiche.net Ignazio Angeloni, economista presso il Robert Schuman Center of the European University Institute ed ex membro del Consiglio di Sorveglianza della Bce, Roma dovrebbe prendersi del tempo e alla fine allinearsi al resto d’Europa.

Con il sì della Germania al Mes l’Italia è rimasta nei fatti pressoché isolata. 

Era prevedibile che avvenisse. In genere, la Germania si muove lentamente ma senza arrestarsi: alla fine la decisione arriva quando gli altri non se lo aspettano. La ratifica della riforma dipende dalla firma del presidente, Frank-Walter Steinmeier, ma dopo la luce verde della Corte costituzionale dovrebbe trattarsi di un fatto formale e probabilmente rapido. A quel punto l’Italia sarà l’unico paese a bloccare l’adozione della riforma del Mes, e con essa le nuove modalità di assistenza finanziaria agli Stati e il sostegno di ultima istanza, il backstop, al fondo di risoluzione bancaria europea. Una situazione che può creare imbarazzo e richiedere qualche spiegazione in più sul perché la ratifica non sia ancora avvenuta.

Al governo però c’è Giorgia Meloni. Quali scenari aspettarsi, anche alla luce del governo attuale?

Difficile prevederlo. Per quanto riguarda l’assistenza agli Stati, l’aspetto che a me sembra più importante, una volta capito che le nuove modalità non comportano maggiori rischi di insolvenza, è che con la riforma non verrà più richiesto al Paese che ottiene una garanzia precauzionale, la precautionary line, di firmare un impegno con il Mes, sotto forma di Memorandum of understanding. La procedura di ottenimento diventa più informale, si tratta di una certificazione dello stato di salute del Paese e della sua finanza pubblica che il Mes può emettere senza richiedere documenti di impegno formalizzati.

Dunque?

Si apre quindi un’opportunità per questo governo: procedere alla ratifica e simultaneamente ottenere le certificazione. Con il Patto di stabilità ancora sospeso e assumendo che la legge di Bilancio vada in porto con il sostanziale assenso della Commissione Europea, quest’ultima dovrebbe essere ottenibile. La garanzia precauzionale del Mes apre la strada all’Outright Monetary Transaction della Bce: il cosiddetto bazooka anti spread varato da Mario Draghi nel 2012. Strumento più solido del Transmission Protection Instrument introdotto dalla presidente della Bce Lagarde a luglio.

La provoco. In un frangente post pandemico in cui il Patto di stabilità è ancora formalmente sospeso, quali i rischi per la nostra sovranità finanziaria, ammesso che ce ne siano, da una ratifica del Mes?

La sovranità finanziaria di un Paese come il nostro non si decreta: si conquista con una politica economica e finanziaria responsabile, che convinca gli investitori e, dietro a essi, le istituzioni europee a cui apparteniamo e che, anche nel nostro interesse, esercitano la vigilanza sulla stabilità dell’euro. Questo governo aveva suscitato qualche dubbio al tempo delle elezioni, ma la linea responsabile tenuta dalla presidente Meloni finora sembra avere attenuato quelle incertezze. Lo spread sui titoli italiani da settembre a oggi è gradualmente sceso. Un progresso importante ma ancora fragile. Una certificazione del Mes metterebbe quei risultati al sicuro e e ne garantirebbe altri. Per questo governo sarebbe un colpo da maestro.

E per quanto riguarda risoluzione bancaria?

In cauda venenum. Nel documento della Corte, in un paragrafo finale quasi invisibile, si dice che la Bce non potrà fare credito al Mes perché si tratterebbe di finanziamento monetario agli stati. Le conseguenze giuridiche di quella decisione vanno valutate, ma è possibile che essa impedisca alla banca centrale di fornire liquidità al fondo di risoluzione, che dopo la riforma sarà collegato al Mes. Bloccando così uno strumento che il Meccanismo di risoluzione unico aveva richiesto e che la stessa Bce ad alcune condizioni era disposta a concedere. In linea teorica non è un male: anche negli Usa il fondo di risoluzione (Orderly Liquidation Fund) è alimentato della Fdic, che si indebita con il Tesoro, non dalla Riserva Federale. Ma in Europa l’assenza di una funzione fiscale unica rende tutto più difficile. Andrà trovata una via alternativa per facilitare la risoluzione bancaria senza scontrarsi con i divieti del Trattato.

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Di Gianluca Zapponini

Non è vero che la politica monetaria espansiva è defunta, i tassi al netto dell’inflazione sono ancora negativi. Il nuovo governo usi i guanti su deficit e debito e lo spread si raffredderà. Il Pnrr? Piccoli ritocchi si possono fare ma l’impianto rimane valido. Intervista ad Ignazio Angeloni, economista presso la Robert Schuman Center of the European University Institute ed ex membro del Consiglio di Sorveglianza della Bce.

Palla a Giorgia Meloni. L’eredità di Mario Draghi non è di quelle tascabili, magari da riporre in un cassetto. C’è un percorso per la riduzione del debito avviato, una credibilità sui mercati riconquistata e un’inflazione, almeno in parte, governata. Non è poco e nei giorni in cui lo spread Btp è tornato a correre, con i rendimenti sul titolo decennale al 4,8%, è lecito domandarsi come non buttare a mare quasi due anni di governo Draghi.

Per Ignazio Angeloni, economista presso la Robert Schuman Center of the European University Institute ed ex membro del Consiglio di Sorveglianza della Bce, i tempi avvenire non saranno facili. Occorre essere lucidi e, soprattutto, non scambiare fischi per fiaschi quando si parla di tassi.

C’è una congiuntura finanziaria che potrebbe rivelarsi poco favorevole per l’Italia. Da una parte la fine della politica accomodante da parte della Bce, con la prospettiva di nuove strette monetarie. Dall’altro un rendimento sui titoli italiani (ma anche su quelli esteri) che da aprile ad oggi è salito sensibilmente. Andiamo verso una stagione difficile o è solo un colpo di vento?

La congiuntura economica e finanziaria che si prepara è poco favorevole per tutti. E durerà. Il ciclo economico cambia soprattutto per fattori a livello globale: la parziale ritirata della globalizzazione, i beni di base che costano di più, i timori sulla guerra e le loro ripercussioni sulla sicurezza e sul benessere di tutti noi. Tutto questo porta cautela nella spesa delle persone e nei programmi di investimento delle imprese. Ci sono poi gli effetti del cambiamento delle politiche monetarie, anche qui a livello globale.

Ovvero?

Le banche centrali hanno sottostimato l’inflazione inizialmente, ora si muovono anche nel timore di perdere le loro credenziali antinflazionistiche. Il mercato teme che esse esagerino nel senso opposto, stringendo troppo quando ci sono rischi di recessione. Ma è un timore infondato. Il dibattito in corso sulla politica monetaria, non solo in Italia, perde di vista la cosa più importante.

Quale sarebbe?

La politica monetaria, in Europa e anche altrove, è ancora estremamente espansiva. Per capirlo basta guardare i tassi di interesse al netto dell’inflazione, largamente negativi e le grandezze aggregate della moneta e del credito. Lo stratosferico aumento di esse che si è andato accumulando dalla crisi finanziaria del 2007-08 a oggi è ancora tutto lì, in alcuni casi esse stanno ancora aumentando. Una massa enorme di liquidità e di debito in rapporto alla dimensione delle economie che costituisce il vero potenziale inflazionistico di cui ora cominciamo a vedere gli effetti.

Angeloni, per tanti anni abbiamo visto una crescita monetaria senza inflazione, non crede che possa essere così anche in futuro?

Se permette le faccio un paragone. Lei oggi lascia aperta la porta di casa sua. Questo vuol dire che stanotte entreranno i ladri? Non necessariamente. Forse che una porta aperta invoglia a rubare? Non tutti. Ma stia certo che se lei la lascia aperta per un poco di tempo, qualcosa del genere prima o poi succederà. L’eccesso di moneta non causa l’inflazione, la permette. L’inflazione può partire per tante altre ragioni, se la porta è stata lasciata aperta.

Il nuovo governo, con ogni probabilità a guida Meloni, si insedierà in un contesto fluido con, come detto poc’anzi, i primi cenni di nervosismo da parte dei mercati. Come garantire fiducia e credibilità a chi finanzia il nostro debito?

Mi auguro che il nuovo governo sia molto prudente nel gestire la finanza pubblica, evitando scostamenti dal tendenziale calo del debito pubblico in rapporto al Pil programmato dal governo attuale. Semmai, direi, accelerando quella riduzione, approfittando del buon andamento degli introiti fiscali. Meloni in campagna elettorale ha dato segnali incoraggianti in questo senso, in parziale contrasto con gli alleati della coalizione. Il successo elettorale le dà ora a forza di farsi valere. Se questo succede, gli aumenti dello spread avvenuti a partire dal venerdì pre-elettorale si riveleranno ingiustificati e rientreranno.

Roma e l’Europa. Il Pnrr non è in discussione, almeno nella sua natura. Ma il nuovo governo potrebbe chiedere dei ritocchi. Se ne può parlare con Bruxelles o è un rischio da non correre?

Se ne può parlare, naturalmente. La Commissione non si opporrà a eventuali modifiche al margine se ben motivate. Ma non si tratta di una questione importante.

Perché?

Perché l’impianto di fondo del Pnrr rimane valido. I principali nodi che il Paese deve risolvere, non da oggi ma da molti decenni, sono ben individuati nei principali capitoli del piano e nelle sue linee di intervento. Sono quelle le cause del declino italiano, su cui concentrare investimenti e riforme. Il passaggio dalla fase di pandemia, nella quale il piano fu definito, a oggi, con la guerra in Europa e la crisi energetica, modifica quel quadro solo in piccola parte. Non servono quindi grandi cambiamenti, semmai qualche aggiustamento da definire attraverso un dialogo pacato e costruttivo con la Commissione.

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