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Risposta di MPS all’offerta di Intesa

Adnkronos – Intervista con Jole Saggese

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La nuova fase del risiko vede un ulteriore passo avanti con la risposta di Siena all’offerta di Intesa. Ignazio Angeloni, già membro del Consiglio di vigilanza della Banca centrale europea, tra i massimi esperti italiani di regolamentazione bancaria e consolidamento del settore, ha spiegato all’Adnkronos quali potrebbero essere adesso le prossime mosse di Intesa, Banco Bpm e Unicredit.

Angeloni, il cda di Mps ritiene l’offerta di Intesa non adeguata sotto il profilo del prezzo, delle sinergie e dei rischi dell’Antitrust. È d’accordo? 

“È una risposta che, in fondo, era prevedibile. La proposta di Intesa Sanpaolo comporta una profonda trasformazione di Mps: la banca verrebbe di fatto divisa in due, con circa metà delle filiali destinate a distribuire prodotti assicurativi di Unipol e la scomparsa dello storico marchio Mps, insieme al suo tradizionale legame con il territorio senese. È quindi naturale che il management e il Consiglio di amministrazione di Mps, impegnati a valorizzare proprio quel marchio e quel radicamento attraverso il nuovo piano industriale cerchino di evidenziarne tutti gli elementi di criticità. E’ oggettivo che esista un potenziale conflitto di interessi tra gli obiettivi perseguiti dall’offerta di Intesa e quelli del management e del Cda di Mps. La scadenza dell’offerta non è ancora nota, ma è verosimile che nei prossimi mesi le quotazioni azionarie subiscano oscillazioni anche significative. Di conseguenza, anche il valore dell’offerta potrebbe cambiare sensibilmente. Per questo motivo, le valutazioni formulate oggi devono essere considerate con una certa cautela: fotografano una situazione destinata, con ogni probabilità, a evolversi”.

Cosa farà Intesa?

“A me sembra poco probabile che Intesa reagisca immediatamente cambiando i parametri dell’offerta. Verosimilmente potranno esserci margini di flessibilità in seguito, ma oggi sembra prematuro inseguire richieste riferite a valutazioni tecniche che probabilmente cambieranno nelle prossime settimane”.

 Mps ha manifestato interesse ad approfondire l’ipotesi Banco Bpm. Che cosa si aspetta?

“È evidente che la prospettiva di una fusione ‘tra pari’ con Banco Bpm sia molto più attrattiva per il management e il Consiglio di amministrazione di Mps. Innanzitutto, perché vengono meno i due elementi più controversi della proposta di Intesa: il frazionamento della banca e la perdita della sua identità territoriale. C’è poi un’altra differenza sostanziale. Quella di Intesa è un’offerta vera e propria, mentre quella di Banco Bpm è, almeno per ora, un invito ad avviare un confronto per costruire insieme un’eventuale operazione. Mi aspetto quindi che nelle prossime settimane le due banche intensifichino il dialogo per verificare se questa ipotesi possa assumere contorni più concreti. Anche sotto questo profilo, dunque, la posizione espressa dal Cda di Mps non sorprende”.

Quanto potrà pesare il tema dell’Antitrust?

“Non sono in grado di prevedere quale sarà la valutazione dell’Autorità garante della concorrenza, che si avvarrà anche delle analisi tecniche della Banca d’Italia. Mi sembra però che la proposta di Intesa presenti già alcuni elementi di flessibilità che potrebbero essere utilizzati per rispondere a eventuali rilievi sul piano della concorrenza. Immagino, inoltre, che gli aspetti regolamentari e le possibili osservazioni delle autorità siano stati attentamente valutati già nella fase di elaborazione dell’offerta”.

Si aspetta nuovi colpi di scena? Che cosa potrebbe fare UniCredit?

“Andrea Orcel è arrivato sostanzialmente al controllo di Commerzbank, ma deve ancora confrontarsi con la forte resistenza dell’establishment tedesco, sia all’interno della banca sia nel mondo politico ed economico. L’avversione nei confronti dell’ingresso di UniCredit resta infatti significativa. A mio avviso, una combinazione tra UniCredit e Commerzbank avrebbe un importante valore strategico, sia per il sistema bancario tedesco sia per quello europeo. Sarebbe ancora più convincente se UniCredit riuscisse, nel frattempo, a rafforzare ulteriormente la propria presenza anche in Italia. Per raggiungere questo obiettivo, però, Orcel dovrà svolgere un intenso lavoro diplomatico per rendere il progetto più accettabile agli interlocutori tedeschi”.

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Warsh spegne le speranze di Trump

Il Foglio

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Chi si aspettava dal raduno annuale della BCE a Sintra indicazioni sul futuro dei tassi di interesse è rimasto deluso.; nessun esponente della banca centrale si è espresso sul tema. Nelle dichiarazioni di altri partecipanti, però, il messaggio prevalente era questo: la fiammata inflazionistica è esaurita, la banca centrale deve astenersi da altri rialzi dei tassi (dopo l’aumento di 25 punti base l’11 giugno). Conclusione avvalorata dal dato dell’inflazione in giugno. L’indice generale flette dal 3.2% in maggio al 2.8%. Ben più vistosa è la flessione dei prezzi energetici e alimentari, I focolai dell’inflazione, il che fa sperare che la trasmissione al resto dei beni di consumo sia di breve durata.

Alcuni elementi però consigliano di rimandare il giudizio. La situazione diplomatico-militare resta instabile in Iran come in Libano; tutto può succedere. A guardarli bene, anche i dati di giugno inducono alla cautela. Il confronto con il 2022 (sanzioni alla Russia e conseguente shock energetico) mostra che le componenti inflazionistiche di fondo si muovono verso l’alto più rapidamente. Anche allora gli “ottimisti” sull’inflazione suggerivano alla BCE di pazientare prima di alzare i tassi. Un consiglio che la banca centrale si è poi pentita di aver seguito. Se appare scontato che la BCE terrà fermi i tassi in luglio, le prospettive per settembre rimangono aperte.

L’aspetto più interessante a Sintra era però un altro: la prima apparizione in un evento pubblico internazionale del nuovo presidente della Riserva Federale, Kevin Warsh. E sullo sfondo, l’immagine che i principali banchieri centrali del mondo (USA, Europa, Regno Unito, Canada), riuniti nel dibattito conclusivo, avrebbero dato dello stato della cooperazione monetaria, in un momento politico internazionale così difficile.

I quattro banchieri hanno passato il test a pieni voti. Perfetta sintonia sull’obiettivo della stabilità dei prezzi, che per tutti significa inflazione al 2%. Accordo sui metodi di comunicazione, che deve essere trasparente nelle analisi e nelle procedure decisionali (“framework guidance”, il termine coniato da Lagarde) ma non sul futuro dei tassi. La vecchia “forward guidance” usata nella crisi è ormai abbandonata da tutti. Il clima di concordia mostrato a Sintra è importante perché fa ben sperare sulla cooperazione in eventuali future situazioni di crisi; gli interventi coordinati delle banche centrali contribuirono a salvare l’economia nel 2008.

Kevin Warsh si è presentato con la veste di banchiere centrale tradizionale che da lui indossata a partire dal minuto in cui è stato confermato alla guida della Fed. Il 10 febbraio scorso, su queste colonne, avevo suggerito di aspettare a condannarlo sulla base delle dichiarazioni pre-nomina. L’opportunismo per farsi eleggere può risultare sgradevole, ma la cosa importante era, e rimane, come il personaggio si comporta una volta arrivato sul ponte di comando. Segnale non irrilevante, Warsh ha seguito in platea tutte le fasi della conferenza, non solo quando era coinvolto. Nel dibattito ha ripetutamente affermato l’indipendenza della Fed e l’obiettivo della stabilità dei prezzi, con un’enfasi che l’inquilino della Casa Bianca, che ha reagito agli ultimi dati disastrosi sull’inflazione USA affermando “I love inflation”, non può non aver notato. L’ipotesi di un prossimo taglio dei tassi USA sembra archiviata. Tocco di colore ma anche di sostanza, Warsh si è lanciato in un apprezzamento su Lagarde al limite del compromettente: “Vent’anni fa mi piacevi, ora ti amo”. Anni luce di distanza dal gelo di certi scambi fra la Casa Bianca e i vertici europei.

Il punto di sostanza più importante della conferenza ha riguardato le conseguenze dell’intelligenza artificiale. Tobias Adrian, direttore finanziario del Fondo Monetario Internazionale, ha dato un giudizio rassicurante: le recenti correzioni in borsa e l’aumento dei ricavi del settore allontanano il rischio di eccessi speculativi. I quattro banchieri centrali, pur non escludendo che in un futuro IA possa risultare disinflazionistica come fu internet alla fine negli 90, hanno sottolineato soprattutto gli effetti inflazionistici immediati da lato della domanda. Altro punto di accordo su come reagire alle pressioni inflazionistiche attuali.

A proposito di intelligenza artificiale, se per sciogliere i dubbi sui futuri tassi di interesse rivolgiamo al principale modello IA disponibile sul mercato la domanda “La BCE dovrebbe alzare i tassi a settembre?”, ottieniamo la seguente risposta: “Probabilmente, non come scenario di base, ma un intervento a settembre rimane plausibile qualora l’inflazione o gli shock energetici dovessero rivelarsi persistenti.” Se lo dice lui….

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Intesa-MPS, intervista con Francesco Manacorda

La Reppublica

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1. Partiamo dal giudizio complessivo: l’offerta di Intesa Sanpaolo su Mps, in concorrenza di fatto con il progetto Banco Bpm-Mps,  è una grande operazione industriale o soprattutto una mossa difensiva per chiudere il risiko italiano prima che lo facciano altri?

Era evidente già da prima che l’assetto del sistema bancario italiano era instabile, con la combinazione MPS-Mediobanca avviata a un lungo e incerto processo di integrazione e intanto vulnerabile alla scalata, Banco BPM che da anni cercava una sistemazione senza trovarla, Unicredit impegnata all’estero ma attenta anche a opportunità all’interno, e la stessa Intesa da troppo tempo alla finestra. Messina ha dichiarato che questo intervento era allo studio da tempo. Può diventare un grande progetto industriale, ma non lo è ancora. Dipenderà da come evolve – assumendo naturalmente che la scalata riesca, cosa per cui ci sono i presupposti.

2. Lei aveva definito anomala la scalata di Mps a Mediobanca, paragonandola alla scalata di una banca media americana a Goldman Sachs. Se ora Mediobanca finisse dentro Intesa, l’anomalia verrebbe sanata perché il compratore finale è un grande gruppo, o resterebbe il vizio d’origine dell’operazione? O, ancora, si creerebbe una concentrazione eccessiva nel Cib?

Certamente questa combinazione è meno anomala della precedente. Intesa ha le spalle ben più larghe di MPS. La sinergia fra la componente retail quella corprorate è più chiara di quanto fosse prima. Se capiamo bene questa operazione, dovremmo arrivare ad avere Intesa aumentata da circa la metà delle filiali di MPS, più la componente di corporate banking rappresentata da Mediobanca. Avremmo poi Unipol con una componente bancaria più forte ottenuta fondendo Bper con le filiali rimanenti di MPS. La prima di queste due realtà – chiamiamola “Intesa-plus” – è quella su cui va concentrata l’attenzione. Vedo due percorsi possibili. O Intesa-plus usa la sua nuova dimensione e articolazione per rafforzarsi all’interno del Paese (il che significa radicamento sui territori, difesa del risparmio italiano, sostegno ai titoli di stato, eccetera); oppure Intesa-plus è il primo passo per creare quel soggetto bancario universale di grande dimensione, competitivo in Europa e nel mondo, che il Rapporto Draghi e altri osservatori autorevoli hanno auspicato. Nel primo caso, si sarà persa una grande occasione. Ma per realizzare il secondo, Intesa ha ancora molto lavoro da fare. In questo scenario, il futuro di Generali può essere cruciale.

3. Intesa dice di poter risolvere il problema della concorrenza cedendo a Unipol/Bper 635 sportelli e il marchio Mps. Basta vendere filiali per preservare la concorrenza, o il punto vero è il potere complessivo del nuovo gruppo tra credito, wealth management, assicurazioni, Mediobanca e Generali?

Penso che le autorità della concorrenza valuteranno questo caso guardando alla struttura dell’offerta bancaria nei mercati locali e quindi misurando dimensione e distribuzione delle filiali. Penso anche che in questo momento ci sia consapevolezza in Europa sulla necessità di dare vita a soggetti bancari di grande dimensione capaci di finanziare le trasformazioni dell’economia europea e di competere con successo con i giganti bancari statunitensi e asiatici. Per queste ragioni, penso che un progetto industriale chiaro che muova in questa direzione, portato avanti da un management credibile come quello di Intesa, sarebbe visto in Europa con occhi favorevoli.

4. Lo schema Intesa-Unipol sembra produrre due effetti: Intesa prende la parte più strategica di Mps, compresa Mediobanca, mentre Unipol/Bper rileva una rete bancaria con il marchio Montepaschi. Questo è davvero un “terzo polo” o è piuttosto lo smembramento ordinato di Mps?

L’idea del terzo polo mi sembra al momento tramontata. La cosiddetta “Banca Monte dei Paschi” sarebbe poco più grande di Banco BPM oggi, come asset in bilancio e capitalizzazione. Quindi non tale da cambiare in modo significativo la geografia concorrenziale del nostro sistema.

5. Rispetto all’alternativa Banco Bpm-Mps, che avrebbe avuto l’ambizione di una crescita più “semi-organica” e di una fusione tra soggetti più vicini per dimensione, quale soluzione sarebbe stata più utile al sistema: una Mps integrata in un gigante come Intesa o una Mps usata per rafforzare un concorrente intermedio?

Indubbiamente la prima, ma solo a patto che la strada futura sia la seconda che ho appena delineato. L’alternativa di una combinazione MPS-Banco BPM sarebbe comunque nel futuro prevedibile irrilevante dal punto di vista del posizionamento europeo e globale del nostro sistema.

6. Banco Bpm-Mps avrebbe potuto creare un gruppo bancario più forte senza ridurre troppo la concorrenza? Oppure, al contrario, avrebbe rischiato di produrre un campione nazionale ancora troppo piccolo per competere davvero in Europa?

Nell’ipotesi, al momento piuttosto teorica, che la proposta di Banco BPM prevalga sull’offerta di Intesa, non credo si porrebbe un problema rilevante dal punto di vista della struttura del mercato retail. Non dimentichiamo che l’ipotetico soggetto MPS-Banco BPM competerebbe su mercati nei quali operano giganti come Unicredit e Intesa. Per contro quella combinazione, anche se di dimensione ragguardevole all’interno, non sarebbe comunque tale da impensierire i concorrenti al di fuori dei nostri confini.

7. L’operazione porterebbe dentro l’azionariato di Intesa soci come Delfin e Caltagirone, accanto alle fondazioni storiche. È una normale evoluzione del capitalismo finanziario italiano o il ritorno di un “salotto buono” più aggressivo, con nuovi equilibri di potere dentro la prima banca del Paese?

A me non sembra tanto normale che nell’azionariato di banche importanti siano presenti gruppi industriali così potenti e attivi nella volontà di influenzare lo scacchiere bancario, inevitabilmente a proprio vantaggio. È una cosa che va tenuta sotto controllo dal punto di vista prudenziale. Peraltro mi sembra che l’influenza di quei gruppi, pur tuttora importante, sia stata ridimensionata dalle ultime vicende.

8. Una convivenza tra il management di Intesa, le fondazioni, Delfin, Caltagirone e altri soci forti può funzionare in modo stabile? O il rischio è che dentro Intesa entri una dialettica azionaria molto più aggressiva di quella a cui il gruppo è abituato?

Che ci sarà più dibattito è probabile! Ritengo però che l’esperienza e la reputazione del management di Intesa siano tali da poter gestire efficacemente questa dialettica.

9. Il dossier Generali resta il cuore politico-finanziario della vicenda. Una grande banca come Intesa che eredita Mediobanca e una quota rilevante in Generali rafforza il sistema italiano in Europa, o rischia di ricreare intrecci tra banca, assicurazione e poteri azionari che l’Europa guarderebbe con diffidenza?

A mio modo di vedere indubbiamente lo rafforza. La questione è capire se una partecipazione in Generali del 16 per cento (contando sia la quota di Mediobanca sia gli ulteriori acquisti fatti recentemente da Intesa con strumenti derivati) sia sufficiente per realizzare tutte le sinergie fra la componente assicurativa e quella bancaria. Io ho dei dubbi in proposito. Penso che sarebbe auspicabile da questo punto di vista una combinazione più forte fra Generali e uno dei due grandi gruppi bancari del Paese. Intesa e Unicredit possono funzionare entrambi sotto questo profilo.  L’importante è realizzare la migliore combinazione possibile fra forza finanziaria (che deriva dalla dimensione), articolazione multiservizi e vocazione europea e globale.

10. Nelle stesse ore in cui si muove Intesa, Unicredit prova in ogni nodo a superare le resistenze di sistema tedesche su Commerzbank. Già prima era stato bloccato dall’Italia con il golden power su Banco Bpm. C’è una carenza di diplomazia da parte di Unicredit o un eccesso di interventismo da parte dei governi nazionali? E in questo secondo caso quali sono gli strumenti per superare le resistenze?

Unicredit negli ultimi anni si è mossa con coraggio, in Germania come in Italia. Ottenendo ben poca collaborazione dagli establishment politici, sia all’estero sia (meno comprensibilmente) all’interno. L’atteggiamenti tenuto negli ultimi mesi del governo tedesco è inqualificabile e ne rivela l’incapacità di gestire le componenti della società tedesca. Il percorso di Unicredit in Germania però continua e il mercato sembra premiarlo. Il 16 giugno sapremo se la scalata ha avuto successo.

11. Le banche italiane hanno utili molto elevati mentre l’economia cresce poco. In questa fase non sarebbe più prudente distribuire un po’ meno dividendi e usare più capitale per credito, investimenti tecnologici, imprese e famiglie?

Da un punto di vista degli equilibri generali, sia prudenziali sia macroeconomici, sono d’accordo. La decisione su come distribuire le risorse però spetta agli organi aziendali, in ultima analisi dagli azionisti stessi che sono oggettivamente interessati in questa decisione. Dal punto di vista prudenziale spetta alle autorità di vigilanza, in particolare alla BCE, mettere i paletti.

12. Se dovesse indicare un solo criterio ai regolatori — Bce, Antitrust, Bankitalia, governo — quale dovrebbe prevalere: la solidità del nuovo gruppo, la concorrenza per clienti e imprese, la contendibilità di Generali o la capacità dell’Italia di contare davvero nella finanza europea?

L’ultimo che lei cita.

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Mythos e la risposta delle banche europee

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“Siamo abbastanza intelligenti per inventare l’intelligenza artificiale, ma non abbastanza per saperla usare”. L’aforisma che circola con insistenza si adatta bene a Mythos, l’ultimo software creato da Anthropic, società fondata da Dario Amodei che con la sorella Daniela è fra i fondatori e maggiori innovatori del settore.

Potrebbe essere anche la sintesi del saggio da poco pubblicato sul suo sito (“The Urgency of Interpretability”) in cui lo stesso Amodei spiega la natura del dilemma: l’uomo ha creato cervelli artificiali di straordinaria potenza senza conoscerne appieno il funzionamento né poterne prevedere le conseguenze. È vitale – dice Amodei – che prima di potenziare ulteriormente quegli strumenti si facciano passi avanti nella comprensione (l’“interpretabilità”) dei meccanismi interni che generano il pensiero artificiale. Occorre una “risonanza magnetica” dei cervelli artificiali, senza la quale il loro uso è cieco e comporta seri rischi.

Uno dei rischi più concreti e immediati riguarda i sistemi informatici che governano, spesso senza intervento umano o quasi, il funzionamento dei grandi organismi pubblici e privati, difendendoli dall’intrusione di estranei malintenzionati. Qualche settimana fa Anthropic ha sconvolto il mondo annunciando che il linguaggio Mythos era in grado di aggirare con successo la maggior parte dei sistemi di difesa informatica usati dalle grandi corporations. Per contenere il pericolo Anthropic intendeva restringerne l’uso per il momento a un numero ristretto di grandi organizzazioni. Tutte americane, fra l’altro, di cui una sola banca, la JP Morgan.

Un po di attenzione nel valutare questi annunci è d’obbligo. Nel mercato informatico “pericolosità” significa efficacia e genera attrazione commerciale: comunicazioni del genere possono essere una strategia di marketing. Forse non a caso, proprio ad aprile Anthropic ha superato OpenAI nelle vendite. In questo caso tuttavia diversi riscontri confermano che l’informazione è autentica e l’allarme si giustifica. Vanno intraprese azioni per limitare i rischi che Mythos ha messo in luce. Il problema naturalmente è che per farlo bisogna avere il software a disposizione. Per scoprire le vulnerabilità di un computer, niente è meglio di un hacker, informatico o in carne e ossa che esso sia.

Oltre un mese fa il governatore della Banca d’Inghilterra Andrew Bailey ha lanciato l’allarme sui pericoli del settore finanziario. Le banche sono esposte ai rischi informatici più di ogni altro settore, con la sola eccezione di quello della difesa. Rete nevralgica dell’economia e cassaforte che conserva i nostri soldi, esse sono ghiotta preda in ugual misura di terroristi e rapinatori. Bailey lamentava che le banche inglesi non avessero ancora accesso a Mythos. Da allora però le cose sono cambiate. L’amministrazione Trump, che inizialmente aveva messo Anthropic nella lista nera accusandola di limitare l’uso dei suoi software per ragioni politiche (leggi: umanitarie), dopo poco si è accorta di non poter fare a meno di Claude, il miglior programma di AI oggi sul pianeta. Con una delle sue consuete giravolte ne ha autorizzato l’uso alle agenzie del governo americano. Non si conoscono i dettagli dell’accordo, ma il risultato di pochi giorni fa è che Anthropic ha deciso di estendere la disponibilità di Mythos a 150 organizzazioni internazionali in oltre 15 paesi, fra cui Francia, Germania, Italia, Spagna, Olanda, Belgio, Svizzera, Svezia, India, Giappone, Corea del Nord, oltre alla NATO e all’Unione Europea. Dettaglio incoraggiante: si tratta dei tradizionali alleati degli Stati Uniti, e ci fa piacere pensare che la lista sia stata approvata dalla Casa Bianca.

Il segnale è chiarissimo e chiama in causa governi, autorità di vigilanza europee e nazionali oltreché le banche stesse. L’apertura americana apre la strada ai controlli ma li rende anche più urgenti, perché con la maggiore circolazione il pericolo che il nuovo software cada in mani sbagliate aumenta. Non è esagerato dire che si tratta di una corsa contro il tempo. Troviamo un’espressione di allarme, con il consueto linguaggio velato, anche nel discorso del governatore della Banca d’Italia il 29 maggio. Rapidità e corretta modalità di azione sono essenziali.

Primo, i controlli devono essere europei e non solo nazionali. Niente di peggio che procedere in modo scoordinato di fronte a un pericolo che minaccia il sistema europeo nel suo complesso. La vigilanza BCE, che già controlla i rischi operativi e informatici dei maggiori gruppi bancari dell’area, va messa in prima fila. Occorre un progetto ad hoc, una tantum ma con ricadute sullo SREP (l’analisi annuale che determina i requisiti prudenziali), con scadenza breve e supporto tecnico esterno: se possibile, da Anthropic stessa.

Secondo, le verifiche vanno fatte in modo “positivo”, non “negativo”. L’obiettivo non è solo scoprire le vulnerabilità degli attuali sistemi e rimuoverle, ma realizzare attraverso Mythos e le tecnologie AI un sistema di sicurezza informatica superiore. Non è necessariamente la stessa cosa.

Infine, l’esercizio deve essere cooperativo, non competitivo. Esperienze e soluzioni delle singole banche vanno condivise, non usate per acquisire un vantaggio competitivo. In un sistema altamente integrato su certi mercati (anche se frammentato in altri), la vulnerabilità della singola banca è vulnerabilità di sistema. Anche per garantire questo, la presenza della vigilanza europea è essenziale.

Come quasi sempre succede, anche in questo caso da un pericolo nascerà maggiore consapevolezza e sicurezza. A patto che si proceda rapidamente e nel modo giusto.

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Il processo (ingiusto) a Draghi e il ruolo delle banche centrali perché servono istituzioni forti

La Repubblica (also English version)

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La Riserva Federale americana ha un nuovo presidente. Kevin Warsh, ex finanziere, volto da copertina, con una reputazione di opportunismo e contiguità con la politica, è l’opposto del predecessore Jerome Powell, roccioso ex avvocato che primo nella storia ha avuto il coraggio di accusare a viso aperto un presidente in carica per difendere l’istituzione che serviva, rischiando anche la condanna penale.

Basterebbero queste differenze a caratterizzare i personaggi. Ma sarebbe riduttivo. Questo avvicendamento riguarda molto più di due profili caratteriali. Mette in discussione decenni di impostazione del modo di fare banca centrale, di interpretarne il ruolo. Potrebbe essere un punto di svolta, negli USA e nel mondo. Rispetto a che cosa?

Le banche centrali hanno acquistato la reputazione e l’indipendenza di cui ancora godono ancora oggi negli anni ottanta del secolo scorso, dopo avere riportato sotto controllo l’inflazione scatenata dalle crisi energetiche. Il loro prestigio è aumentato immensamente, e in parte immeritatamente, nel ventennio successivo, in cui fattori strutturali rendevano la stabilità dei prezzi e la crescita economica risultati quasi scontati: prezzi energetici sotto controllo, produttività in aumento per le rivoluzioni tecnologiche, basso costo del lavoro per fattori demografici e commerciali.

Nel central banking, come in altre cose, la reputazione aumenta I margini di flessibilità anche per deviare dall’ortodossia. Dopo la crisi finanziaria, le banche centrali hanno usato quei margini per scongiurare una nuova Grande Depressione, che i loro predecessori non avevano saputo evitare nel 1929-1933. La Fed ha agito con acquisti massicci di titoli sul mercato e altre misure “non convenzionali”. La BCE ne ha seguito l’esempio. Le parole pronunciate il 26 luglio 2012 (“whatever it takes”) hanno evitato la dissoluzione dell’euro e elevato Draghi nell’Olimpo dei maggiori banchieri centrali della storia.

Le esperienze successive (misure anti-pandemia, nuova fiammata inflazionistica, la stessa crisi di questi giorni) mettono però oggi in dubbio, insieme al modo in cui quella flessibilità è stata esercitata, la stessa indipendenza delle banche centrali. La nomina di Kevin Warsh, secondo cui la libertà di azione delle banche centrali dovrebbe essere limitata, è conseguenza di questo ripensamento. Una crescente linea di opinione ritiene che le banche centrali siano uscite dai binari istituzionali, invadendo il campo della politica tradendo alla fine il loro stesso obiettivo – la stabilità dei prezzi.

Isabel Schnabel, voce fra le più eloquenti e influenti del comitato esecutivo della BCE, ha ripreso questi temi in un recente discorso. chiudendo con un passaggio che val la pena riprodurre (mia traduzione): “… le condizioni in cui ricorrere agli acquisti di titoli come strumento di stimolo dovrebbero essere limitate in futuro, il loro utilizzo essendo più mirato e parsimonioso.” Una visione che, presa alla lettera, sposa la linea che vorrebbe mettere sotto accusa indistintamente quanto fatto dal 2012 in poi.

Se è giusto riflettere su quell’esperienza, il revisionismo di Schnabel si spinge troppo in là. Per ragioni già note, ma che vale la pena ricordare.

L’esperienza storica mostra che nelle situazioni di crisi solo l’intervento credibile, risolutivo e potenzialmente illimitato della banca centrale può stabilizzare il sistema finanziario e l’economia. I futuri libri di economia con tutta probabilità citeranno il 2012 come caso paradigmatico di quell’esperienza.

Le particolari condizioni dell’euro (unione monetaria senza unione fiscale e giuridica) rende la struttura fragile ed estende la responsabilità della BCE, chiamandola anche a contrastare la frammentazione e disgregazione dell’area. Enunciata da Trichet e Draghi e confermata da Lagarde, questa “dottrina” – anomala rispetto ad altre banche centrali – è diventata un punto fermo dell’istituzione di Francoforte.

La distinzione cruciale che Schnabel trascura è quella fra intervento anti-crisi e successiva “strategia di uscita”. La prima presuppone la seconda, in ultima analisi non può avvenire senza la seconda perché ricarica gli strumenti e li rende disponibili per un nuovo intervento. Questa, a me pare, è la lezione da trarre da quell’esperienza. La mancanza di una strategia di uscita dopo la crisi dell’euro e la pandemia, il prolungarsi eccessivo degli acquisti di titoli dopo la fine delle emergenze ha fatto sì che la BCE si trovasse impreparata per le successive crisi.

Se questi ripensamenti ci riguardano da vicino, quelli che si preparano nella Fed rischiano di avere ben più immediate conseguenze. Warsh ha lasciato intendere di voler rivoluzionare l’impostazione di Powell, riducendo i tassi di interesse mentre l’inflazione cresce e ridimensionando il raggio di azione della banca centrale in tutti i campi. Finora queste idee sono servite per farsi nominare; ora vanno messe in pratica. Come? Lo scopriremo presto.

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