Spesa, dazi, clima, tutte le spine di Joe Biden

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Dovrà dar fondo alle sue doti negoziali. E, come Thomas Jefferson, sperare nella fortuna che assiste di più chi lavora molto

Dovrà dar fondo alle sue doti negoziali. E, come Thomas Jefferson, sperare nella fortuna che assiste di più chi lavora molto Attento a quel che desideri perché potresti ottenerlo; l’antico motto si adatta a Joe Biden, vincitore nelle elezioni presidenziali Usa contro Donald Trump. Era la terza volta che il vecchio Joe ci provava. Mai come prima, i problemi che stavolta si è candidato ad affrontare sono tali dar far tremare i polsi. In un modo o nell’altro tutte le questioni girano intorno all’economia. Il virus, in crescita esponenziale, porta recessione, povertà e tanto debito pubblico in più. I dazi di Trump hanno aggravato la situazione senza riuscire né a mettere in crisi il nemico cinese né a invertire il declino dell’industria, né a ridurre il deficit della bilancia dei pagamenti. Le minacce esistenziali della disuguaglianza sociale e del cambiamento climatico, si sono aggravate imponendo a Biden un cambiamento di rotta. A legare il tutto è il bilancio pubblico, il cui deficit restringe lo spazio di manovra. Se oggi con tassi a zero la finanza pubblica non preoccupa, non appena l’economia si riprenderà il vincolo tornerà a mordere. La settimana scorsa è bastato l’annuncio sulla sperimentazione positiva di un vaccino per far balzare i tassi su tutte le scadenze.

Ci sono poi ostacoli politici. Fino a qualche giorno prima delle elezioni, la piattaforma Biden era abbastanza chiara: un nuovo pacchetto di spesa federale di enorme dimensione (3-4 trilioni di dollari, oltre tre volte il piano dell’Unione Europea) distribuito su tutti i fronti (sanità, lavoro, aiuti alle imprese, infrastrutture, sussidi verdi) finanziato in parte a debito e in parte con nuove tasse sui ricchi e con l’inversione parziale della detassazione d’impresa decisa dall’amministrazione precedente. Dopo il voto le prospettive sono cambiate. L’incentivo pre elettorale ad aumentare la spesa è svanito. Il partito repubblicano, frustrato dalla sconfitta presidenziale e incoraggiato dal probabile mantenimento della maggioranza in Senato, non appare disposto a collaborare (i provvedimenti fiscali devono essere approvati dai due rami del Congresso).

Prima del voto, il responsabile del Tesoro Steven Mnuchin e la portavoce democratica della Camera Nancy Pelosi si erano quasi accordati per un intervento di poco inferiore ai 2 trilioni. Oggi, si ritiene che la manovra ammonterà a meno di quella cifra, forse molto meno. Un colpo alle intenzioni di Biden di segnalare fin dai primi m giorni la sua leadership nella gestione dell’economia.

Nel commercio gli ostacoli non appaiono meno formidabili. La politica commerciale Usa è allo sbando, non tanto per l’aumento dei dazi ma per il rifiuto dell’amministrazione Trump di partecipare ai negoziati multilaterali e la volontà di ritirarsi dall’Organizzazione mondiale del commercio. Il problema per Biden è che che quella posizione non è partitica ma trasversale: la condivide anche l’ala sinistra del suo partito. L’istinto di Biden, multilateralista e negoziale, è sicuramente quello di ripristinare la leadership che tradizionalmente appartiene al suo paese. Anche se in questo ha bisogno dell’approvazione del Congresso, egli dovrà comunque mediare con i due lati dello spettro politico. L’Europa può sperare nella rimozione dei dazi messi su vini e formaggi. Ma su aree più strategiche — acciaio, alluminio, beni di consumo dei paesi emergenti — è improbabile un’inversione di rotta. Le guerre commerciali con la Cina e in parte con altri proseguiranno, così come le loro inevitabili ripercussioni su tutto il quadro delle relazioni internazionali.

Su clima e squilibri sociali (cavalli di battaglia del partito democratico) la nuova amministrazione gioca una partita politicamente decisiva. Compatto nella sostanza, il partito non lo è nel grado di ambizione, con una sinistra (rappresentata dagli ex candidati presidenziali Sanders e Warren e dalla giovane e popolarissima deputata Alexandria Ocasio-Cortez) favorevole a una drastica riforma tributaria a favore dei poveri e a obiettivi stringenti verso la no-carbon economy. La posizione moderata e gradualista di Biden ricalca nella sostanza quella dell’amministrazione Obama. In entrambe le aree, le decisioni richiedono collaborazione con le due camere parlamentari, una delle quali dovrebbe invece restare, salvo sorprese nel secondo turno a gennaio, sotto il controllo repubblicano.

Vi è insomma un alto rischio che l’avvio dell’amministrazione Biden deluda le aspettative. Il vecchio Joe dovrà impegnarsi facendo appello sulle due carte fondamentali di cui dispone: l’esperienza negoziale che gli ha fruttato fiducia personale e con-tatti in tutti gli ambienti di Washington, e la resilienza dell’economia americana, che proprio negli ultimi giorni, a dispetto dell’aggravamento della situazione sanitaria, ha dato segni di vitalità. Un po’ di fortuna — per esempio, la rapida diffusione di un vaccino — non guasterebbe.

Come un suo predecessore, Thomas Jefferson, pare abbia detto: «Sono un grande sostenitore della fortuna, e trovo che più lavoro, più ne ho». 

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Pandemia, il piano straordinario che ancora non c’è

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La disputa fra regioni e governo centrale su come reagire alla ripresa dei contagi sgomenta e disorienta. Le persone chiedono alle autorità responsabilità, leadership e quel po’ di certezza che la situazione consente; non bisticci e confusione, specie in un momento come questo. Purtroppo la comunità degli “esperti” non aiuta: virologi e responsabili di strutture sanitarie spesso usano la straordinaria (eccessiva) esposizione accordata loro in questo momento per polemizzare e divagare, invece di limitarsi a dare l’informazione scientifica di cui dispongono. Intendiamoci, non siamo soli: negli Stati Uniti si sono viste liti feroci fra la leadership politica federale (purtroppo oggi schiacciata sulla persona di Trump) e i governatori degli stati che ospitano le grandi città. Anche in Germania si confrontano visioni diverse, ma, come tipico nella Germania di oggi, la gestione del dissenso è più sfumata e alla fine viene convogliata dal “metodo Merkel”: coinvolgere i rappresentanti dei Länder per poi arrivare a decisioni condivise che vengono applicate a livello locale. Così è accaduto pochi giorni fa per il nuovo “mini-lockdown”. Sarebbe bene prendere esempio.

La massa da leggere

Un elemento utile nella fase attuale è la grande quantità di informazioni: sulla pandemia e sulle misure per contrastarla sono disponibili nella rete enormi quantità di dati e studi, oltreché opinioni più o meno qualificate. Il problema sta nel selezionare e orientarsi. Con la dovuta cautela, soprattutto da parte di chi esperto non è, sembra si possano ricavare quattro elementi da questa massa di informazioni. Il primo è che il tasso di fatalità (numero di decessi rapportato al numero degli infettati) di questa seconda ondata sembra inferiore a quello visto della primavera. Dire “sembra” è d’obbligo, perche i decessi vengono dopo i contagi, di cui subiamo ora una nuova ondata. Ma i segnali in questo senso sono molti: si vedano per esempio i dati e i grafici, per una moltitudine di paesi, riportati nel sito dell’ European Centre for Disease Prevention and Control.

Diverse possono essere le cause: la più bassa età media dei contagiati, la migliore qualità delle cure, frutto dell’esperienza fatta negli ultimi mesi, oltre all’effetto (meccanico) del maggior numero di test effettuati. Il secondo dato che salta agli occhi è che le misure restrittive sono non solo altamente impopolari (i disordini nelle nostre città esprimono un disagio crescente) ma anche sempre più dannose. Non solo per l’economia – il lockdown porta recessione, disoccupazione irreversibile, disuguaglianza – ma anche per l’equilibrio psicologco delle persone.

Le ripercussioni sulla salute mentale, inclusi gli effetti sulla diffusione delle dipendenze da alcol e droga, sono menzionate in un recente repporto dell’OMS. Ricercatori tedeschi hanno mostrato che le richieste di aiuto psicologico (misurate dal numero di chiamate ai servizi pubblici) crescono con l’intensità delle restrizioni e non sono ricollegabili a problemi finanziari o a preoccupazioni specifiche per la propria salute. Quelle conseguenze non sono quindi rimediabili con sussidi, garanzie sul posto di lavoro o altre forme di aiuto materiale o sanitario, ma solo attenuando il più possibile e prima possibile le misure restrittive. Il terzo messaggio, proveniente da esperti intervistati anche dal Corriere, è che dal Covid si esce rendendolo endemico: cioè quando un numero sufficiente di persone sarà immunizzato. L’immunità può avvenire con il contagio e, in prospettiva, sarà sperabilmente aiutata dal vaccino. Il contagio, se avviene progressivamente e in modo controllato, è quindi un passo verso la soluzione. L’obiettivo non è una dinamica del contagio più bassa possibile, ma una sufficientemente bassa da non mettere in crisi il sistema sanitario e in pericolo la vita delle persone più esposte.

Il punto

E qui entra in campo l’ultimo punto, il più importante e finora trascurato dai nostri governanti: la necessità di attuare, senza indugi e senza riserve, un piano straordinario per rafforzare il sistema sanitario in vista di altre “ondate” della malattia – e, potenzialmente, di altre pandemie che il futuro ci riserva. La sua necessità era già chiara nella primavera, ma mesi preziosi sono stati persi. Il dibattito politico si è arenato su futili discussioni sull’utilizzo del Mes, spesso con argomentazioni contrarie errate (come quelle secondo cui il Mes produrrebbe più debito pubblico) invece di concentrarsi sulla assoluta necessità di investire subito in quel settore. Con il risultato che, mentre la solita Germania, con oltre 20.000 posti di terapia intensiva disponibili e in larga parte non occupati, può permettersi di ospitare malati di altri paesi, come sta avvenendo negli ultimi giorni, in Italia i pazienti giacciono nelle ambulanze in attesa di ricovero. Nell’emergenza attuale i nostri governanti sembrano preoccupati soprattutto di come organizzare le prossime misure restrittive. Speriamo che pensino anche a intraprendere subito quegli investimenti che ci consentirebbero, prima possibile, di evitare o mitigare quelle misure.

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Attenti a indebitarsi anche se fa comodo alla politica

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Il passivo dello Stato non è mai senza costo E va usato per intervenire dove i privati non arrivano: questo il messaggio di Draghi

La Grande Depressione degli anni Trenta ha stimolato, come noto, la nascita della teoria keynesiana, poi divenuta prevalente. Dopo la crisi del 2008, invece, non è (ancora?) emersa una nuova visione su come usare la politica economica per ridurre la gravità delle crisi e la loro frequenza. In compenso, stanno spuntando alcune «teorie» un po’ improvvisate, che hanno fortuna perché solleticano tentazioni demagogiche mai sopite.

Alcune di esse riguardano la politica fiscale. La prima ha un nome ambizioso: Teoria monetaria moderna (Modem monetary theory, o Mmt). Si tratta di una serie di argomentazioni, provenienti da istituzioni universitarie americane di terzo rango e rifiutate dall’accademia qualificata, volte a sostenere che lo Stato non è soggetto ad alcun vincolo di bilancio e può indebitarsi senza limiti stampando moneta, senza problemi nell’immediato o nel futuro. La condizione è che vengano rimossi vincoli istituzionali quali l’indipendenza della Banca centrale o, nel caso europeo, una unione monetaria basata su certe regole. Alla base della Teoria monetaria moderna c’è una tautologia: se lo Stato crea moneta liberamente può sempre pagare i suoi debiti stampando nuova carta.

Da questa ovvietà i fautori concludono che lo Stato può controllare crescita economica e inflazione manovrando arbitrariamente spese e tasse senza preoccuparsi della differenza fra le due (il deficit pubblico). È evidente l’attrattiva politica di un’idea del genere, che esonerai governanti da scelte difficili: chi tassare e chi no, come investire al meglio, quanta spesa finanziare oggi e quanta far gravare sulle generazioni future. Tutto diventa possibile, come nel Paese di Bengodi di boccaccesca memoria.

La realtà però è ben diversa. Stampare moneta in modo incontrollato non genera ricchezza e crea sovente nuovi problemi, come casi estremi antichi (la Roma del terzo secolo o la Germania di cent’anni fa) e moderni (Stati falliti quali lo Zimbabwe o il Venezuela) hanno dimostrato. La flessibilità monetaria è auspicabile in certe forme e occasioni, ma non elimina il vincolo per lo Stato e non esime chi governa dal compito di proteggere la fiducia nella qualità del debito e della moneta. La stessa esperienza italiana dimostra che l’autonomia monetaria non mette al riparo dalle crisi; il nostro Paese ha vissuto le sue crisi monetarie peggiori — segnalate da un alto premio per il rischio — quando ancora usava la sua moneta nazionale. Neanche nei giorni drammatici del 2011, quando i mercati scommettevano sull’euroexit e sul default dell’Italia, lo spread ha raggiunto i livelli del 1992 o del 1995.

Se la Mmt non merita quindi molta considerazione — se non per l’uso strumentale che ne viene fatto — vi è una versione più sottile della stessa idea su cui val la pena riflettere. Persone anche autorevoli oggi sostengono che quando non c’è inflazione e i tassi di interesse sono vicini a zero, come avviene attualmente, il deficit pubblico diventa un free lunch: un pranzo che non costa nulla. Lo Stato si indebita gratis e gli interessi non alimentano nuovo debito. Lo stesso avviene quando la Banca centrale compra il debito statale; siccome la Banca centrale restituisce alla fine gli interessi al governo, il costo del debito è effettivamente zero. In queste circostanze, perché non indebitarsi liberamente?

Ci sono, a mio avviso, almeno due considerazioni che consigliano cautela anche nei confronti di questa versione più ragionevole della tesi. Il primo è che, a dispetto delle apparenze, il debito dello Stato non è mai senza costo. Le sue passività implicite (la spesa sociale e pensionistica, che comporta impegni a lungo termine non registrati nelle statistiche tradizionali), elevate in tutti i Paesi, hanno un rendimento implicito ben sopra lo zero (l’Ocse pubblica dati su questo). Il debito pubblico ha quindi una tendenza insita a crescere comunque, pur in misura diversa nei diversi sistemi sociali, anche quando il costo del debito emesso sul mercato è nullo.

La seconda ragione è che anche se oggi l’inflazione e i tassi sono a zero, e probabilmente lo resteranno nel prossimo futuro, non sappiamo come saranno nel più lungo termine. Il debito accumulato richiede decenni per essere riassorbito. In quel tempo, inflazione e tassi di interessi potrebbero essere ben diversi, superiori a come sono oggi. La Banca centrale può trovarsi domani nella necessità di vendere debito, anziché comprarlo come fa oggi. Indebitarsi contando sul permanere a lungo delle condizioni attuali implica quindi un azzardo: un po’ come buttare l’ombrello perché non è piovuto nell’ultima settimana.

Tutto questo non esclude un aumento controllato, e soprattutto ben usato, del debito pubblico in tempi di crisi. Secondo Keynes, il bilancio pubblico corrente (escludendo gli investimenti) deve essere mantenuto in tendenziale pareggio. Gli investimenti pubblici vanno usati per intervenire dove i privati non investono a sufficienza. L’investimento pubblico deve fruttare un adeguato rendimento monetario e/o sociale, in modo da essere fattore di crescita anziché aggravio per la società. A questo si riferiva Mario Draghi qualche giorno fa distinguendo fra debito pubblico «buono» e «cattivo». E ammonendo che i bassi tassi di interesse non garantiscono, di per sé, la sostenibilità del debito pubblico.

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I mercati, Trump e il debito. La poltrona scomoda di Jay

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Powell a Jackson Hole annuncia la svolta ma non parla dell’esuberanza di Wall Street e dei crediti rischiosi delle banche

La sedia dell’uomo più potente della finanza mondiale è anche, in questo momento, la più scomoda Stiamo parlando di Jerome Powell, detto Jay, presidente della Federal Re serve (Fed, la banca centrale americana) e del Fomc (Federal Open Market Committee), comitato che decide quanti dollari ci sono nel mondo. Che sia la persona più potente è ovvio: una sua decisione, o anche una sola parola, influenza più di quella di ogni altro chi vince e chi perde soldi (molti soldi) sulle piazze finanziarie di tutto il mondo. Che la sua posizione non sia comoda era in parte già noto, ma è emerso con chiarezza qualche giorno fa quando ha parlato, in collegamento online causa Covid, alla conferenza annuale delle banche centrali di Jackson Hole (Wyoming, USA).

La scomodità deriva dal fatto che, negli Stati Uniti come altrove, la politica monetaria non funziona più come prima. O meglio, non funziona per ciò a cui sarebbe deputata: controllare l’inflazione e il ciclo economico. La ragione è spiegata con mirabile eloquenza da Charles Goodhart (decano dell’accademia economica inglese ed ex banchiere centrale lui stesso) in un libro appena pubblicato. Il libro spiega che nei decenni scorsi, le mega-tendenze demografiche mondiali hanno esercitato un’azione determinante sull’inflazione, prevalendo su ogni altra influenza. L’ingresso massiccio nell’economia mondiale di lavoro e beni a basso costo dal-l’Oriente asiatico e dall’Est europeo hanno spinto inflazione e tassi di interesse su livelli bassi senza precedenti, vanificando gli sforzi delle banche centrali di mantenerli sui valori usuali. Queste influenze stanno per invertirsi, avverte Goodhart: inflazione e tassi torneranno a crescere creando problemi ai Paesi indebitati (attenti al debito pubblico, quindi, governanti italiani…). Ma per ora continuano a operare, impedendo a Jay e ai suoi omologhi di raggiungere i loro obiettivi. La frustrazione che ne deriva aiuta a capire anche perché alle banche centrali si cerchi oggi di attribuire altre funzioni, come il controllo dei cambiamenti climatici (nessuno ha peraltro mai spiegato come i tassi di interesse influenzino il cli-ma) o, come ha chiesto il candidato democratico alla presidenza Usa Joe Biden, ridurre il divario fra i redditi dei neri e quelli dei bianchi.

La seconda ragione è che la Fed, a dispetto della sua reclamata indi-pendenza, del tutto indipendente in effetti non è. Come per altre banche centrali, il suo operato è costantemente soggetto al giudizio del mercato finanziario Se la decisione non è gradita, il mercato (soprattutto quello dei titoli a reddito fisso, che con i relativi derivati è il più importante del mondo) la boccia muovendosi in direzione op-posta a quella desiderata. Oppure non si muove affatto, se considera la decisione irrilevante. Al discorso di Powell, che annunciava una nuova strategia monetaria espansiva per aiutare il recupero dell’inflazione, hanno fatto seguito dopo qualche minuto di confusione movimenti dei tassi e del cambio del dollaro lievi, e semmai in direzione contraria; un imbarazzo per Jay. Va detto che gli operatori finanziari sono interessati ai profitti immediati, pertanto la loro influenza rischia di distorcere l’attenzione verso il breve termine; le moderne tecniche di comunicazione vi contribuiscono, amplificando la visibilità e l’impatto dei movimenti di breve termine. La reazione combinata mercato-comunicazione-stampa esprime verdetti in-fluenti, ma a volte prematuri. Per capire il senso dell’annuncio oc-corre quindi guardare attentamente al contenuto del messaggio.

Che cosa ha detto Powell in sostanza? Che dopo anni in cui l’inflazione è stata spesso sotto l’obiettivo del 2%, la Fed per compensare le carenze passate «tollererà» in futuro valori superiori al 2%. Ciò an-che se la disoccupazione scendesse sotto i livelli che normalmente segnalano pressioni inflazionistiche. Questo messaggio mette Powell in una posizione scomoda per due ragioni. La prima è che la banca centrale, come spiegato, non ha strumenti efficaci per spinge-re l’inflazione verso l’alto. L’annuncio rischia quindi di deludere. Peraltro, se l’inflazione aumentasse spontaneamente, magari per l’inversione delle tendenze demografiche di cui parla Goodhart, non ci sarebbe necessità di rivedere la strategia: i problemi della Fed si risolverebbero da soli. La seconda ragione sta in quello che lui non ha detto: nessun riferimento al-l’esuberanza del mercato azionario (le azioni americane hanno sfiorato il record pre-Covid qualche giorno fa) e ai rischi legati all’espansione dei crediti rischiosi delle banche (leveraged loans), che segnalano oggi un surriscaldamento di natura diversa, ma non minore di quello che precedette la crisi del 2008. Se un domani dovesse tornare l’instabilità finanziaria, come alcuni temono, il banchiere centrale avrebbe motivo di pentirsi di quello che (non) ha detto.

L’ultima ragione di scomodità appartiene a Jay e a lui solo. Il suo mandato scade nel 2022, poco prima delle elezioni americane di medio termine durante ciclo della prossima presidenza. Repubblicano, nominato da Trump, Powell è stato spesso da quest’ultimo criticato e anche minacciato di licenziamento. La sua eventuale rinomina nel 2022 sarà prevedibilmente una scottante questione politi-ca. Chiunque sia il prossimo inquilino alla Casa Bianca, non sarà tenero con lui se le cose da qui ad allora non andranno per il verso giusto.

Il mondo riparte: tornare ai propri posti

Corriere Economia

l’attento controllo dei conti pubblici ridiventa importante. Ed è essenziale il riavvio dei servizi, a partire dalla scuola. O si perdono quote di mercato.

Uscire dall’espansione monetaria comporta dei rischi: vanno evitati gli aumenti eccessivi dei tassi e le crisi di fiducia nelle banche.

Per capire quale forma avrebbe avuto la ripresa economica post-virus, gli economisti sono ricorsi alle lettere dell’alfabeto. I più ritenevano che la ripresa sarebbe stata a V, con una risalita del reddito e dell’occupazione improvvisa e rapida come era stata la discesa. La maggior parte ha poi cambiato idea, pensando più probabile una forma a U (risalita solo dopo un periodo di stagnazione), o addirittura a L (stagnazione prolungata). Altri hanno tirato in ballo la W (doppia recessione), o addirittura la vasca da bagno (stagnazione lunghissima prima della ripresa).

Ora i dati ci danno la risposta: la ripresa è a V. Se ne vedono i segni negli indicatori anticipatori, che in tutto il mondo si stanno muovendo repentinamente verso l’alto. A questa conclusione è giunto anche, con analisi e dati, Andy Haldane, capo economista della Banca d’Inghilterra e uno dei più acuti osservatori economici, in un discorso pubblicato dalla banca centrale inglese. Permane incertezza, come è ovvio che sia in un periodo di cambiamenti senza precedenti, ma il segnale è netto: le principali economie hanno iniziato a riprendersi. Il fatto che il Fondo Monetario Internazionale abbia rivisto le previsioni verso il basso non deve in ingannare: la revisione è rispetto a precedenti stime dello stesso FMI chiaramente troppo ottimistiche.

Si tratta però di una V particolare, con la gamba destra (quella che indica la risalita) più corta della sinistra (la recessione), in particolare in certi paesi e settori economici. La ripresa è veloce pressoché ovunque, ma in certi luoghi e settori rischia di arrestarsi prima che l’attività abbia recuperato i livelli pre-crisi. In particolare è il settore dei servizi a stentare, perché più colpito dalle misure di lockdown; e lo sono i paesi più colpiti dalla crisi e quelli che non adottano misure efficaci per la ripartenza.

L’Italia portroppo si colloca fra i paesi “ritardatari”, non solo in quanto colpita maggiormente dal virus in un contesto di impreparazione del sistema sanitario, ma perché tarda a organizzarsi per riprendere. Tutte le previsioni stimano non solo una caduta maggiore del reddito del nostro paese nella fase discendente, ma anche un recupero minore nella risalita. Questo non sorprende. Basta considerare, a titolo di esempio, l’assenza di indicazioni chiare dal governo sulla riapertura delle scuole: la questione è cruciale e propedeutica a tutte le altre, perché come sa bene chi ha famiglia i genitori non possono riprendere serenamente l’attività finché bimbi e ragazzi non sono tornati in classe. 

Le conseguenze per la politica economica sono almeno tre. Per l’Italia è oggi urgente ripartire subito, adottando misure che consentano una ripartenza sicura. Ogni ritardo rischia di farci perdere quote di mercato nei settori esposti alla concorrenza internazionale, come l’industria manifatturiera. Perché l’industria possa ripartire è necessario il parallelo riavvio di tutti i servizi privati e pubblici di cui essa si serve – le scuole appena citate sono un esempio. Vanno subito messe in atto misure sanitarie per consentire all’economia di funzionare mentre il virus è ancora presente e il vaccino non c’è. Questo richiede investimenti: un’altra ragione, fra le tante, per la quale è saggio che il governo ricorra subito ai finanziamenti del MES. 

In secondo luogo, nel nostro paese si deve capire che la fase iniziale, quella dei sussidi a pioggia e della sospensione di ogni vincolo al deficit e alla spesa pubblica, deve finire. Da ora in poi l’attento controllo dei conti pubblici ridiventa importante. La ripresa sarà sì accompagnata da aiuti, nazionali ed europei, ma di ogni intervento che comporti un onere andrà valutata con attenzione la necessità, perché il vincolo delle risorse tornerà a stringere e, soprattutto, l’economia va messa in grado di camminare da sola. Questo vale sia per i sussidi e le garanzie già accordati, sia per quelli che per ritardi burocratici non sono ancora arrivati ai destinatari. 

Il terzo ordine di considerazioni riguarda i tassi di interesse. Fino a oggi, la recessione e la BCE hanno mantenuto i tassi e gli spread su livelli molto bassi. La ripresa economica porterà a un aumento di tassi a lunga, di cui si vedono già piccoli segni. Per l’Italia potrebbe esserci un aumento dello spread se la ripresa tarderà, il che richiederebbe un controllo ancor più attento della finanza pubblica e della gestione del debito, per minimizzarne i costi. 

Un compito gravoso attende anche la banca centrale. Verosimilmente gli economisti BCE stanno già valutando le “strategie di uscita” dall’espansione monetaria, che sarà comunque graduale. I loro colleghi della vigilanza bancaria faranno altrettanto per quanto di loro competenza. L’uscita dall’espansione comporta più rischi che il suo inizio; vanno evitati aumenti eccessivi dei tassi a lunga e crisi di fiducia nelle banche, in una fase in cui il sistema finanziario è ancora fragile e la fiducia non completamente ristabilita. La comunicazione al mercato sarà essenziale: l’esperienza insegna che basta una parola sbagliata, o detta al momento sbagliato, per fare gravi danni. 

Le ironie sull’Italia e lo sfarzo degli stati generali: uno scivolone sull’immagine del paese?

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A chi la guarda dall’estero mentre cerca di reagire al trauma pandemico e di far ripartire la sua economia dopo anni di declino, l’Italia suscita stupore e ironia. L’immagine mediatica delle ultime settimane è stata imbarazzante. Mentre l’Europa offriva aiuti e sollecitava piani per attivare i finanziamenti disponibili, nel momento in cui rapidità e concretezza avrebbero dovuto essere le priorità assolute, venivano convocati sedicenti «Stati generali». Sui notiziari scorrevano le vedute della bella villa seicentesca (inevitabili le battute sulla «dolce vita»), della sfilata di ministri con le loro macchine blu, del ricco contorno di personale di sicurezza e di supporto. Solo coreografica la presenza del governatore della Banca d’Italia e di alte personalità internazionali: non potevano che ripetere cose già dette. 

Il confronto

Duole il confronto con quanto visto pochi giorni fa in occasione del passaggio delle misure di sostegno in Germania: brevi consultazioni con esperti, parti sociali e opposizioni, di cui nulla è trapelato; quarantotto ore di negoziato a porte chiuse nella coalizione di governo; infine, l’annuncio di una manovra per molti versi rivoluzionaria, completamente definita e non più negoziabile, seguito da commenti per lo più di assenso. Fortunato il Paese in cui l’azione di governo può esprimersi in questo modo. Se l’immagine ha la sua importanza, l’attenzione principale deve però essere sulla sostanza. E anche qui non ci siamo. In questi giorni sembra che ognuno – associazioni di categoria, parti politiche contrapposte, esperti di varia estrazione – abbia il suo piano da proporre, la sua proposta alternativa. https://tpc.googlesyndication.com/safeframe/1-0-37/html/container.html

Il comitato

Il rumore che ne deriva sovrasta la flebile e incerta iniziativa del governo. Quest’ultimo inizialmente si era affidato a un comitato di esperti, coordinato da un noto manager, Vittorio Colao. Dopo alcune settimane è arrivato ai media – perché mai ai media e non al governo, in via riservata, per un rapido seguito operativo? – un pacchetto con un centinaio di proposte. Non è chiaro se questo lavoro goda ancora della fiducia del governo, ma in assenza d’altro proviamo a capirne i contenuti. Il piano individua anzitutto le grandi aree in cui l’azione dovrebbe concentrarsi. La scelta è in larga parte condivisibile, anche perché le carenze strutturali dell’economia e della società italiana sono state da tempo individuate: infrastrutture, ambiente e territorio, pubblica amministrazione, servizi per la famiglia, istruzione, e poche altre.

La lista

Difficile sbagliare nello stilare questa lista, ma difficile anche innovare. Sorprende peraltro la mancanza di un capitolo sulla giustizia, non solo perché è altrettanto importante, ma perché è propedeutico agli altri. Come ha notato Carlo Cottarelli, direttore del centro studi sui conti pubblici dell’Università Cattolica, l’economia e la società italiana non ripartiranno, a dispetto di tutti i progetti e i soldi messi in campo, senza una giustizia più rapida ed efficace. Giustizia, e certezza di giustizia, non solo nei confronti della criminalità e della corruzione, fenomeni ormai non più regionali ma nazionali, ma in tutte le controversie che sorgono ogni giorno nei rapporti sociali ed economici, fino alle più piccole. Lo stesso piano Colao lamenta, in una scheda, che «cittadini e imprese spesso preferiscono negoziare i propri diritti piuttosto che farli valere», ma qui si ferma. 

L’edilizia scolastica

Altra lacuna, più specifica ma a mio avviso rilevante, è la mancanza di proposte sull’ammodernamento dell’edilizia scolastica. Forse riflettendo la rilevanza dei professori universitari nel gruppo, il capitolo riguardante la formazione si concentra molto sui problemi dell’università, argomento già affrontato in passato con solo parziale successo, ma molto meno su quelli della scuola di base. Un secondo problema è l’estrema complessità del piano e la sua strutturazione in schede slegate fra loro. Se questa struttura era pensata per facilitare le scelte politiche, essa però manca di individuare legami, raccordi, sinergie e consequenzialità nelle diverse parti del progetto e con altre iniziative del governo. A titolo di esempio, le proposte riguardanti la liquidità delle imprese e i crediti deteriorati devono trovare riscontro in interventi sulle banche, in parte già attuati o programmati dal governo e dalle autorità di regolamentazione. 

Le imprese

Le misure di sostegno alle società non quotate, incluse PMI e start-up, funzionerebbero meglio se portate avanti insieme agli interventi non solo nel campo della giustizia, ma in quelli riguardanti il lavoro e le procedure di appalto pubblico. Aiuterebbe a questo scopo l’identificazione di cluster di interventi da attuare insieme. Alcune proposte, poi, sono di dimensione e complessità non paragonabili alle altre; una, per esempio, auspica l’ammodernamento dei porti e della rete ferroviaria merci, compresi i corridoi internazionali; tema di chiara rilevanza strategica ma che richiederebbe un maxi-piano a sua volta. Altre iniziative invece sono più circoscritte e rapidamente attuabili. Non da ultimo, i costi delle varie iniziative non sono quantificati. 

Il carico pubblico

È difficile decidere su programmi a carico pubblico se i costi non vengono almeno in qualche misura analizzati e messi in relazione ai vantaggi. Qui rientra anche la questione del ricorso ai contributi dell’Unione Europea, sia quelli già approvati sia quelli del nuovo programma Next generation EU ancora in fase di approvazione ma già delineato. Sarebbe bene che ognuna delle proposte fosse analizzata anche dal punto di vista del suo inquadramento nei programmi UE e della connessa possibilità di ottenerne il finanziamento in quell’ambito. Nel fare questo, andrebbe avviato contestualmente in confronto con la Commissione europea, iniziando un dialogo che comunque andrà fatto per ottenerne il sostegno.

Il piano Colao

In definitiva il piano Colao, pur ricco di spunti, non risponde ai due requisiti principali – rapidità e concretezza. Molte cose restano da fare per renderlo operativo e il tempo è poco, non solo perché i problemi dell’Italia non aspettano, ma perché le richieste italiane dovranno competere con altre richieste e priorità in Europa. Vanno individuate le priorità, dato che non sarà possibile partire subito con tutto. Si avvii appena possibile un numero circoscritto di progetti di sicura importanza e fattibilità. È essenziale partire bene e presto. Presto vuol dire, per intendersi, prima della pausa estiva.

Fondo di ripresa europeo, la strada (giusta) da imboccare

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La riunione del Consiglio europeo del 23 aprile, dedicata alla risposta da dare all’emergenza sanitaria ed economica, ha lasciato più questioni aperte di quante ne abbia risolte. Il comunicato finale si limita a enunciazioni di principio e lascia alla Commissione l’incarico di formulare proposte concrete. Nei giorni successivi si sono letti i commenti più disparati. Ai toni trionfalistici usati da noi fanno riscontro espressioni molto più caute, alcune pessimistiche ma non solo, sulla stampa internazionale. Vale la pena quindi di ragionare su cosa effettivamente possa emergere da questo negoziato, che arriverà a un punto critico nel mese di maggio quando la Commissione formulerà le sue proposte e i leader dovranno decidere. Sperando, naturalmente, che in quel momento non si assista a un ulteriore rimpallo fra ministri e capi di stato, con magari un ulteriore ritorno alla Commissione, in un circolo infinito.

Quello che sembra sicuro è che la risposta europea non si limiterà a quanto già concordato dai ministri finanziari il 9 aprile, e cioè alle seguenti tre cose: un rafforzamento del programma di prestiti BEI per un ammontare fino a 200 miliardi di euro, rivolto alle PMI; uno strumento di integrazione salariale per i lavoratori temporaneamente a casa, per 100 miliardi; e una facility di prestito del MES, finalizzata direttamente o indirettamente a esigenze sanitarie e senza ulteriore condizionalità, per 240 miliardi. A questi strumenti, significativi ma del tutto insufficienti ad affrontare la dimensione macroeconomica della crisi, si aggiungerà un altro strumento: un “fondo per la ripresa” di dimensione e struttura imprecisata che dovrebbe entrare in azione nel momento – per alcuni paesi prossimo – in cui si esce dalla crisi sanitaria e bisogna favorire la ripresa economica in tutti i paesi limitando al massimo i danni umani, economici e finanziari che il virus e il blocco prolungato di gran parte delle economie hanno provocato.

Tre requisiti

Per servire a qualcosa, il fondo deve avere tre requisiti. Deve anzitutto essere di grande dimensione. Per farsi un’idea dell’ordine di grandezza, basti pensare che la caduta cumulata del reddito nell’euro area, rispetto al livello del 2019, prendendo per buone le ultime previsioni del FMI, sarà dell’ordine di 1300 miliardi di euro. Il fondo deve essere poi abbastanza flessibile da permettere di aiutare di più i paesi più colpiti, rimediando così almeno in parte agli effetti asimmetrici della crisi. La Germania, per esempio, non solo è riuscita a gestire meglio la situazione sanitaria, contenendo gli effetti del lockdown, ma è anche il paese che sta usando più massicciamente fondi pubblici propri per aiutare le imprese. Infine, il fondo deve farsi carico in qualche modo dell’impatto sui debiti pubblici, anch’esso asimmetrico. Il caso eclatante è l’Italia, con il suo debito pubblico enorme ereditato dal passato e oggi in forte crescita. È interesse di tutti che il fondo, comunque esso sia congegnato, tranquillizzi i mercati sulla gestibilità del debito per tutto l’arco di tempo in cui l’economia dovrà essere sostenuta. Il “fondo per la ripresa” userà il bilancio europeo, opportunamente ampliato, come base patrimoniale per sviluppare il volume necessario di assistenza finanziaria. Si parla (fonte Reuters, che afferma di avere accesso a documenti riservati), di 320 miliardi da raccogliere in tre anni fra gli stati membri, sotto forma di garanzie. Questo porterebbe il bilancio comunitario, attualmente pari all’1,2 per cento del PIL dell’Unione, al 2 per cento. Ampliare il bilancio UE è sempre stato controverso, ma la cosa sembra fattibile: la cifra è abbastanza modesta. Per raggiungere i trilioni di cui ha parlato la presidente della Commissione von der Leyen in conferenza stampa, però, o più esattamente il trilione e mezzo menzionato dal Commissario Gentiloni nell’intervista alla Rai, la base di trecento milioni deve essere moltiplicata almeno per cinque. Qui entra in campo il “miracolo” del leverage: qualcuno deve indebitarsi su quella base patrimoniale, per arrivare a quella cifra.

Alternative

Ci sono varie alternative, ciascuna con le proprie complessità e vantaggi. La prima è che a indebitarsi siano gli stessi prenditori dei prestiti, ossia le imprese. Esse beneficerebbero di garanzie o dotazioni che servirebbero a coprire il rischio di prestiti ricevuti dal mercato – prevalentemente banche. Si procederebbe quindi sostanzialmente sulla falsariga del Piano Juncker, il programma lanciato nel 2016 dall’allora presidente della Commmissione. Come fu fatto allora, sembrerebbe logico collocare il programma presso la BEI, che ha esperienza nella valutazione dei progetti e contatti già sviluppati con le imprese. Il problema di questa alternativa è che il suo successo dipenderebbe dalla disponibilità delle imprese a indebitarsi ulteriormente, in condizioni difficili e avendo già raggiunto un livello elevato di leverage prima e dopo la crisi. Si tratterebbe poi di individuare rapidamente progetti per ottenere il finanziamento comunitario, attività nella quale l’Italia non ha mai eccelso. Problema ancor più grave, a giudizio di chi scrive, è che questa impostazione aiuterebbe solo marginalmente a conseguire il terzo obiettivo di cui sopra, cioè aiutare la sostenibilità del debito pubblico. È vero che il sistema consentirebbe di risparmiare negli aiuti di stato che potrebbero rendersi necessari nell’arco del triennio, ma l’effetto sulla dinamica del debito e la sua sostenibilità sarebbe indiretto e solo parziale. La seconda alternativa è che a indebitarsi sia la stessa Commissione o un fondo presso di essa costituito. Si renderebbe così disponibile un volume di fondi che potrebbero essere girati agli stati membri in forma di prestiti o anche in parte erogazioni a fondo perduto. Gli stati utilizzerebbero queste disponibilità per sostenere le economie. Si tratterebbe pur sempre di debiti degli stati, ma il costo sarebbe inferiore e la cosa certamente aiuterebbe. Il costo di detti prestiti, seppure gravato da una commissione d’uso, potrebbe essere vicino a zero considerato in credit standing dell’Europa.

Il debito, i calcoli

Per capire meglio val la pena di fare due calcoli. Il debito pubblico italiano, pari nel 2019 al 135 percento del prodotto lordo del paese, salirà nel 2020 al 150 o 160 percento a seconda delle ipotesi (stime dell’ l’osservatorio sui conti pubblici della Cattolica). Supponiamo prudentemente che esso resti attorno al 160 per cento nel prossimo biennio. Circa un quarto è detenuto dalla banca centrale o da istituzioni comunitarie; il resto dal mercato. Si può stimare che la prima di queste due componenti sia a interesse zero, considerato che la BCE retrocede gli utili indirettamente ai tesori nazionali. Il resto costa, al margine, il tasso di mercato: 2 percento a dieci anni, meno sulle scadenze brevi (il costo medio è inferiore, ma lo resterebbe per poco tempo, se il premio al rischio resta alto). Per risultare sostenibile nel tempo, l’interesse sul debito meno la crescita percentuale del PIL deve essere inferiore all’avanzo del settore pubblico al netto degli interessi, rapportato al PIL. Calcolando un tasso sul nuovo debito del 2 per cento, decurtato per la parte detenuta dalla BCE, e assumendo per il medio periodo una crescita del PIL nominale e un avanzo primario entrambi dell’1 per cento (nel 2019 andò meglio, ma dopo questa crisi queste cifre sembrano più realistiche), la condizione di sostenibilità rimarrebbe soddisfatta con poco margine. Se l’Italia potesse accedere a una buona fetta del recovery fund, la componente a zero interesse crescerebbe e la solvibilità del paese sarebbe più sicura. Gli scenari oltre il breve termine dipenderanno da come l’economia europea uscirà dalla crisi, non solo per quanto riguarda l’economia reale, ma anche l’inflazione. L’effetto della crisi sui prezzi finora e’ stato deflazionistico: l’inflazione dell’area euro è scesa (0,7 per cento il dato marzo, contro 1,2 di febbraio) anche per il crollo dei prezzi del petrolio. L’uscita dalla crisi ne produrrà verosimilmente uno inverso, con l’inflazione che salirà verso il livello obiettivo della BCE. A quel punto può diventare difficile per la banca centrale mantenere il ritmo dei propri acquisti di titoli, e ancor più aumentarlo. Si amplierebbe la quota del debito da finanziare sul mercato, e con essa il costo in termini di interessi per lo stato.

Ragionamenti per ora ipotetici, ma il cui messaggio per i negoziatori italiani in vista delle decisioni di maggio è chiaro: puntare sulla creazione di un fondo per la ripresa di grande dimensione, che destini almeno gran parte delle risorse a prenditori sovrani, e con una quota più alta possibile di finanziamenti a fondo perduto. Oggi il problema del debito sembra lontano, perché le priorità sono altrove e perché il fabbisogno dello Stato per quest’anno è coperto. Domani non sarà più così. Meglio prepararsi.

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Coronavirus, le autorità bancarie non stanno ancora facendo tutto ciò che serve

Corriere Economia

Uno dopo l’altro, cadono i principi e i tabù dell’ordine liberale europeo post-bellico. I confini nazionali si chiudono. Le libertà personali si riducono. I governi dispongono per decreto, mentre parlamenti semideserti si affrettano ad approvare. Crollano le regole fiscali; la stampa europea ha appena notato, qualche giorno fa, la sospensione del patto di stabilità dell’UE e l’approvazione di un gigantesco piano di aiuti pubblici in deficit in Germania. Gli esperti valutano che, se anche i tedeschi aumentassero il rapporto debito/PIL dal 60% attuale all’80 o 90%, manterrebbero il loro invidiabile rating AAA. Fuor di polemica, c’è ancora qualcuno che ha voglia di criticare la loro tendenziale austerità di bilancio in “tempi normali”?

Nemico da battere

Dal canto suo, la BCE dopo qualche esitazione ha fatto la sua parte lanciando un massiccio programma monetario con tutti i suoi strumenti, e non ha nascosto la disponibilità a oltrepassare le sue regole interne per estendere senza limiti le tipologie e la quantità di titoli acquistati. Questo è esattamente ciò che deve accadere. Contro un nemico temibile e poco conosciuto, la strategia è quella di sopraffare per velocità e dimensioni. Questo vale per le politiche della salute come per quelle economiche. “Whatever it takes”, la frase coniata da Draghi nel 2012 e che oggi tutti usano, nelle attuali circostanze significa “fare più di quanto ci sembra sufficiente”. Agire rapidamente e in grande è essenziale. Al momento, l’unica eccezione a questa impostazione da tempi di guerra sono le politiche bancarie. Sembra strano: dovrebbe essere chiaro a tutti che le banche, per quanto poco popolari, sono fondamentali per fornire ossigeno finanziario all’economia. Anche il grande bazooka della BCE non può agire pienamente se le banche cessano di funzionare o se, Dio scampi, falliscono su vasta scala. Tuttavia, questo è esattamente il rischio che la zona euro si trova a fronteggiare, se un’economia reale in caduta libera – come sicuramente sarà almeno per diversi mesi – si traduce in un’impennata delle inadempienze creditizie e ingenti perdite sulle esposizioni del mercato. Questi ultime si sono già verificate; la prima non l’abbiamo ancora vista nei dati ma è una sostanziale certezza. Le autorità del settore – istituzioni europee, governi nazionali, legislatori e supervisori – devono agire con decisione e urgenza per bloccare questo scenario negativo. Seguendo una logica applicata in altri settori – dai mercati del lavoro ai sussidi alle imprese – l’obiettivo deve essere quello di garantire che le banche superino la fase critica il più possibile senza danni. A tal fine, le normali regole prudenziali non devono applicarsi agli effetti del virus sui loro bilanci.

Sostegno pubblico

Tali effetti devono essere neutralizzati dal sostegno pubblico: iniezioni di capitale, garanzie e, per ciò che resta, tolleranza da parte delle autorità di vigilanza (forbearance). L’attacco sul fronte delle banche va condotto su tre fronti: attività, passività e governance. Sul fronte delle attività, la vigilanza BCE ha promesso “di consentire alle banche di beneficiare pienamente delle garanzie e delle moratorie istituite dalle autorità pubbliche”. Questa encomiabile intenzione lascia tuttavia la palla alle autorità nazionali, non tutte disposte o in grado di fare la loro parte. Il pacchetto di bilancio italiano approvato la scorsa settimana, per esempio, non contiene menzione di tali garanzie; si concentra – comprensibilmente date le condizioni attuali – sugli aiuti alle famiglie, al settore sanitario e ad altri settori prioritari. Al contrario, il piano tedesco prevede 400 miliardi di euro di garanzie sui prestiti. La tolleranza condizionale da parte della vigilanza BCE, il cui esercizio dipende dalle garanzie, combinata con le differenze fra paesi nel concederle, rischia di aumentare la frammentazione e penalizzare i paesi del “fronte sud” che sono maggiormente colpiti dal virus. C’è bisogno di coordinamento europeo per regolare sia la quantità sia la distribuzione delle garanzie concesse sui crediti delle banche. Dal lato delle passività vanno sostenuti sia la provvista (funding), sia il capitale. Le azioni intraprese dalla BCE attraverso le sue operazioni di mercato aperto a lungo termine (LTRO) e condizionali (TLTRO) mirano a mantenere aperte le fonti di finanziamento. Il loro effetto, tuttavia, dipende dal fatto che le banche abbiano sufficienti garanzie “adeguate”, requisito stabilito dal Trattato. È probabile che la disponibilità di tali garanzie sia differenziata fra paesi, il che aumenta la frammentazione e il rischio per il “fronte sud”. Per molte banche, anche il capitale diventerà un vincolo. La vigilanza BCE ha promesso flessibilità nel gestire i requisiti prudenziali non obbligatori (pillar 2 guidance, P2G) ma P2G è una piccola parte del requisito patrimoniale complessivo. La legge europea purtroppo non contiene clausole di salvaguardia per ridurre gli obblighi di capitale in caso di emergenza o recessione.

Flessibilità

L’unica flessibilità risiede nei requisiti macroprudenziali, ma questi purtroppo sono stati aumentati troppo poco nella precedente fase ciclica. Allo stato attuale, la necessaria flessibilità di capitale può derivare solo dalla sospensione dei requisiti legali o vincolanti (pillar 1 e pillar 2 requirement) o da iniezioni di capitale da parte del settore pubblico. Questi ultimi sono vietati delle norme UE sugli aiuti di Stato. Il commissario Vestager ha proposto agli stati membri il 17 marzo una serie di misure di emergenza legate ai virus, ma non ha previsto questa possibilità. Sospensione delle normali disposizioni prudenziali, garanzie creditizie, intervento anche pubblico sul capitale, cose tutte necessarie nelle circostanze attuali, porterebbero la gestione delle banche per un periodo limitato ma non definito vicino a condizioni di guerra. Restrizioni sembrano inevitabili anche nella governance, in primo luogo nella distribuzione di bonus e dividendi. È probabile che si rendano necessarie anche altre restrizioni e disposizioni nella gestione; Mario Draghi, in un articolo apparso sul Financial Times pochi giorni fa, ha chiesto di mobilitare anche le banche nello sforzo collettivo nazionale ed europeo. Gli irriducibili del libero mercato e i tanti che negli ultimi anno perso simpatia nei confronti delle banche storceranno il naso, ma dovranno capire che è un male minore. Il ritorno alla normalità che tutti desideriamo richiede che le banche vengano salvate. Non lo saranno se non si interviene ora con modifiche regolamentari e aiuti pubblici.

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Luna di miele finita per Lagarde è giunto il tempo di reagire

Corriere Economia

Presentare la sfortunata congiuntura attuale come una congiura dell’Europa nei nostri confronti è controproducente

Come i presidenti americani, anche Christine Lagarde ha avuto la sua «luna di miele» alla testa della Bce; cento giorni in cui ha goduto di un credito iniziale di fiducia senza la necessità di meritarselo. Ha usato il bonus per promuovere una revisione della strategia monetaria e per diversificare l’attenzione verso temi a lei più famigliari, come l’agenda verde. Ha giustamente evitato di scontrarsi subito con il dilemma di fondo dell’istituzione che è andata a dirigere: cosa deve fare la banca centrale quando vi è una latente carenza di domanda e gli strumenti per stimolare la stessa sono o spuntati (la politica monetaria) o difficilmente utilizzabili (quella fiscale).

Adesso però la realtà presenta il conto sotto forma del «mostro» più temuto dalle banche centrali: uno shock di offerta, ovvero una riduzione spontanea della quantità di beni e servizi prodotta dal sistema economico. In una parola, Covid-19. Da fenomeno circoscritto, l’epidemia diventa globale e porta venti di recessione non solo in Cina e in qualche paese sfortunato come l’Italia, ma nel mondo intero. Negli ultimi vent’anni la Cina è diventata un gigante che rappresenta quasi il 20% del prodotto mondiale (aggiustando i cambi per le differenze di prezzo; gli Usa non arrivano al 16%). Nei paesi in cui il virus si espande, la gente non esce, la produzione si ferma. L’Ocse, su dati ancora di metà febbraio (quindi forse sottostimati) prevede un effetto negativo sull’economia mondiale del meno 0,5%, ovvero fino a -1,5% se l’epidemia si diffonde; in questo caso l’area euro andrebbe in recessione.

La Bce deve decidere rapidamente come orientarsi nel nuovo scenario, senza aspettare la riforma della «strategia». Tre elementi vanno considerati. Primo, nessuno shock di offerta avviene senza che ne risenta anche la domanda. Se le fabbriche chiudono, chi da esse trae reddito e fiducia rinuncia a spendere. Se la Cina rallenta, la domanda rivolta verso gli esportatori in quel paese (un ottavo del commercio mondiale) si esaurisce. All’inizio ci può essere qualche acquisto precauzionale; in questi giorni si vede, per la prima volta a memoria d’uomo, qualche scaffale vuoto nei supermercati tedeschi. Ma è fenomeno di breve durata; l’effetto vero sulla domanda non può che essere restrittivo.

Il secondo elemento da considerare è che l’aumento dei prezzi che normalmente si associa allo shock di offerta difficilmente si verificherà questa volta; le tendenze dei prezzi sono al ribasso da anni per effetti strutturali e globali. Questo accentua la necessità di una politica espansiva. Il terzo e più difficile punto da capire, però, è come intervenire. Sulla politica monetaria, quasi tutti concordano che oltre un certo punto ulteriori iniezioni di liquidità siano inefficaci e i tassi negativi rischino addirittura di diventare dannosi. La Federal Reserve Usa, pur posizionata meglio della per un’espansione (tassi di partenza più alti e inflazione più alta) ha fatto un flop la settimana scorsa, riducendo i tassi oltre le attese senza dare una spiegazione convincente; il mercato ha reagito male.

La Bce, pur sotto pressione, deve evitare quell’errore. La banca centrale può rassicurare che la liquidità non verrà a mancare (il che può anche richiedere qualche segnale o intervento aggiuntivo), e magari attenuare al momento qualche azione della vigilanza, ma in sostanza deve ricevere sostegno dalla politica di bilancio. Entrano in campo i governi; l’Europa deve stimolarne e coordinarne l’azione, con l’obiettivo di evitare che l’epidemia blocchi i consumi o causi fallimenti di imprese e crisi bancarie.

In Italia, il paese europeo più colpito finora, il governo ha messo in atto un intervento misurato, cercando di essere efficace senza compromettere i delicati equilibri della finanza pubblica. Ha annunciato ulteriori azioni se la situazione lo richiede. Il ministro Gualtieri interviene come può e ci mette anche coraggiosamente la faccia, instillando quel po’ di tranquillità e ottimismo che la situazione consente. Ancora una volta però è nel modo in cui l’intervento viene presentato, dall’opposizione e a tratti anche dal governo, che sta l’errore. Il tono con cui l’Italia si presenta è: vogliamo flessibilità, diciamo no ai burocrati di Bruxelles ossessionati dai loro decimali, strumento della congiura anti-italiana dei tedeschi e dei loro alleati. Premessa errata: questa congiura e quei burocrati, come vengono descritti, non esistono. Stiamo chiedendo flessibilità a noi stessi, impiegando le nostre risorse future. Oltre il coronavirus, che passerà, guardiamo avanti e chiediamoci come il nostro paese riuscirà a tirarsi fuori dal «buco nero» di arretramento in cui sta sprofondando. Non certo contro l’Europa. Dopo anni di ritardi e promesse disattese, l’Italia non ha la forza e la credibilità per affrontare la sfida da sola. Oggi si invocano un «cambio di passo» e un «grande piano di rilancio» per il paese. Ma nessuna strategia nazionale potrà prescindere da un’operazione di recupero della fiducia e della credibilità, nei confronti dell’Europa e dei mercati finanziari. È bene prepararsi, e a questo scopo anche le parole contano. 

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Troppe banche? No troppo piccole

Corriere Economia

La fusione Intesa Ubi, se va in porto, darà vita non solo al gruppo bancario più grande in Italia ma anche a una dei primi istituti in Europa. Per volume di bilancio, UBIntesa (chiamiamola così) arriverebbe a un quarto dell’intero sistema bancario italiano e a oltre metà del Pil del paese.

L’espressione «se va in porto» è dovuta, perché l’operazione deve passare al vaglio non solo dei due azionariati attraverso i loro organi, ma anche delle autorità di vigilanza, in primis la 121. La questione delle fusioni era nell’aria. Da varie fonti si sentiva dire che in Italia ci sono troppe banche, ovvero, affermazione non equivalente, che ci sono troppe attività bancarie. Nessuna delle due cose è vera. In Italia, mediamente, ogni banca serve circa 125 mila persone; nell’area euro 76 mila. Da noi ogni 220 persone una lavora in banca; nell’area euro, una ogni Mo. In rapporto al Pil, gli attivi bancari in Italia sono pari al 216%; nell’area, al 273%. I parametri di efficienza migliori ce li ha la Spagna, che nel 2012 ha fatto una coraggiosa ristrutturazione del sistema bancario con il sostegno internazionale (l’avessimo fatta noi…). La questione vera oggi in Italia non è che ci sono troppe banche in assoluto, ma che ci sono ancora troppe banche di cui non vi è sicurezza che siano solide e ben gestite. Ci sono stati progressi soprattutto dopo la creazione della vigilanza europea, ma il processo non è compiuto. Per la maggior parte queste banche sono medio-piccole e non vigilate dalla 121. La loro uscita dal mercato, se potesse avvenire in maniera equilibrata e ordinata, non creerebbe problemi né al sistema finanziario né all’economia. L’autorità americana di gestione delle crisi (Federal Deposit Insurance Corporation, o Fdic) ha chiuso 500 di queste banche negli ultimi anni, allocando le perdite e gestendo i processi: non se ne è accorto nessuno. Da noi, invece, ogni liquidazione bancaria è un dramma. Come ha detto anche il governatore Visco, la Fdic è l’esempio da seguire nel quadro della riforma complessiva delle istituzioni bancarie europee di cui ormai si parla e che la nuova commissione di Ursula von der Leyen sperabilmente dovrebbe intraprendere. Ma torniamo a UBIntesa. Nascerebbe da due banche tutto sommato simili, in scala diversa. Entrambe hanno modelli di business centrati sul retail tradizionale. Insistono su clientele simili, e anche, tutto sommato, sulle stesse aree geo-economiche: Centro-Nord con tessuto economico e produttivo relativamente ad alto reddito. Nessuna delle due ha una vocazione internazionale: sono banche essenzialmente domestiche. I rapporti dimensionali sono di circa i a 7 per volume degli attivi, e i a io per capitalizzazione. Già questi pochi dati dicono qualcosa su quello che possiamo aspettarci da un’eventuale fusione. Non, almeno a breve, un contributo all’integrazione bancaria europea: l’ambizione europea del soggetto nascente, pur menzionata nei comunicati ufficiali, è tutta da costruire. Possiamo sperare in guadagni di efficienza, proprio perché le due banche si sovrappongono, ma solo a condizione che vi siano consistenti e rapide dismissioni; una cosa non sempre facile. L’annunciata cessione di centinaia di sportelli a Bper, con parallelo aumento di capitale, è da guardare con attenzione: Bper è una banca già appesantita dai costi e il capitale non basta a rendere sostenibile un business. Insomma: molti problemi da gestire con in fondo al tunnel una prospettiva di espansione che oggi suscita entusiasmo nel mercato. Le compagini manageriali sono entrambe preparate alla sfida. Speriamo bene.

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