Fed e Bce pronte alla svolta, ma senza strappi. E l’inflazione… Parla Angeloni

Formiche
Intervista di Gianluca Zapponini

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Di Gianluca Zapponini

Pazienza, ma a tempo determinato. La Federal Reserve si avvia, passo dopo passo, verso quella exit strategy temuta dai mercati: il progressivo disimpegno dalla politica monetaria accomodante, fatta di tassi sotto-zero e massicci acquisti di titoli pubblici. Colpa di un’inflazione balzata del 5% lo scorso maggio e che sembra aver rialzato la testa, iniziando una corsa alimentata dall’enorme aspettativa verso i piani pandemici da 5 mila miliardi che Joe Biden ha messo al (duro) esame del Congresso e da una crescita americana ben al di sopra delle attese. Qualcuno, come il ceo di Jp Morgan, Jamie Dimon, comincia a crederci per davvero, prevedendo una crescita dei prezzi strutturale non transitoria.

E così la Fed di Jerome Powell, sta per cambiare passo. Proprio quello che le Borse di mezzo mondo temono, perché tassi più alti vuol dire denaro più costoso e dunque riduzione dell’afflusso nell’economia. Delle scelte future della Fed, ma non solo, Formiche.net ne ha parlato con Ignazio Angeloni, economista alla Harvard Kennedy School, ex membro del Consiglio di Sorveglianza della Bce proprio negli anni di Mario Draghi al vertice dell’Eurotower e con un passato in Bankitalia.

L’ultimo dato sull’inflazione americana ha destato non poche preoccupazioni. Per molti osservatori è una fiammata passeggera, da mettere in conto dopo un anno di pandemia. Per altri è l’inizio di un risveglio strutturale, diretta conseguenza dei piani pandemici dell’amministrazione Biden che immettono liquidità nell’economia e della crescita americana sopra le attese. Lei che idea si è fatto?

Non penso che una nuova ondata inflazionistica, intesa come una dinamica sostenuta e durevole di aumento dei prezzi, diciamo una crescita dei prezzi al consumo fra il 5 e il 10 per cento all’anno, o più, che dura diversi anni, possa verificarsi nelle nostre economie avanzate (Europa, Stati Uniti, Giappone, eccetera) senza che ci siano alcune condizioni che al momento non sono presenti.

Quali condizioni?

La principale di queste condizioni è un mercato del lavoro forte e sindacalizzato, che dia luogo a meccanismi espliciti e/o impliciti di indicizzazione salariale. Queste condizioni erano presenti negli anni 70 ma sono venute meno quasi ovunque negli anni ’80 e ’90 e da allora non sono ritornate. Senza questi meccanismi l’inflazione cosiddetta da domanda, come quella che stiamo avendo post-Covid, oppure da costi importati, che si verifica quando il cambio si deprezza o quando il prezzo del petrolio aumenta, tende ad esaurirsi dopo il primo impatto, perché mancano gli effetti di ritorno. Alcuni studiosi autorevoli, fra cui l’economista inglese Charles Goodhart, ritengono che le condizioni per un ritorno a un mercato del lavoro forte e sindacalizzato nelle economie occidentali stiano maturando, a causa delle tendenze demografiche globali. È Una tesi abbastanza convincente ma ci vorranno anni prima che si verifichi, e gli esiti sono comunque incerti.

Gli occhi del mondo sono da tempo puntati sulla Fed, che presto o tardi potrebbe varare una stretta monetaria per raffreddare l’economia e frenare l’afflusso di denaro con tassi più alti. Volendo fare una previsione, è lecito attendersi una prima stretta nella seconda metà del 2021?

Personalmente penso di sì, il mutamento di indirizzo della Fed si verificherà quest’anno. D’altra parte la Fed ha già annunciato il cambiamento della sua politica di acquisti di titoli per l’estate. Non si tratterà inizialmente di una restrizione, ma di un ribilanciamento del tono della politica monetaria, da fortemente espansiva a meno espansiva o normale. La sequenza prevede che il rientro dal QE preceda l’aumento dei tassi, e così avverrà.

Una cattiva notizia…

Diciamo che questo non impedisce che la riduzione del ritmo degli acquisti di titoli si ripercuota subito sulla struttura dei tassi a lunga (pari alla media aritmetica dei vari tassi a breve, ndr), che è quello che conta per l’intonazione della politica monetaria e le ripercussioni a livello globale, inclusa l’Europa.

Anche l’Europa potrebbe presto o tardi fare i conti con un rialzo dei prezzi, su cui incide anche l’aumento delle materie prime. La Bce ha confermato pochi giorni fa la sua politica accomodante, incluso il programma di stimoli. Non è ancora tempo di ritirata?

La presidente Lagarde ha detto giovedì scorso che non è ancora tempo di attuare o prevedere un’inversione della politica monetaria, perché la situazione congiunturale europea è diversa da quella americana. Ha aggiunto che questa valutazione è condivisa da tutti i membri del Consiglio della Bce. Credo che questa valutazione sia corretta per il momento, nel senso che tiene conto delle incertezze ancora presenti nel quadro europeo: vaccinazioni, possibili varianti del virus e ulteriori contagi, ripresa della domanda e riduzione della tendenza al risparmio precauzionale, eccetera. Si vogliono anche evitare errori di prematura inversione della manovra dei tassi, che la Bce ha già fatto in passato. Ma se le cose vanno come ora ci si attende, questa fase transitoria verrà superata abbastanza presto.

E poi, che cosa accadrà?

Allora verrà il momento di valutare tempi e modi dell’inversione monetaria che, come negli Stati Uniti, prevede che la riduzione degli acquisti di titoli preceda l’aumento dei tassi. E anche qui, non sarà una restrizione, ma un ribilanciamento verso un’intonazione meno espansiva. Va anche tenuto presente che la Bce annuncerà in autunno la revisione della sua strategia. L’inversione ciclica della politica monetaria dovrà inserirsi nella nuova strategia e auspicabilmente le due cose dovranno essere coerenti e simultanee.

Chiudiamo sull’Italia. Roma ha un rapporto debito/Pil vicino al 160%. Quando verranno meno gli stimoli monetari e il programma di acquisto Pepp, come potrà il Paese affrontare da solo la navigazione?

La cosa in effetti preoccupa. Prevale un ottimismo in Italia che sembra non tenere conto ancora delle implicazioni future del forte aumento del debito. A questo bisogna aggiungere la condizione delle banche all’uscita dalla pandemia, che ancora non conosciamo. Una decina di anni fa, proprio l’interazione fra rischio bancario e rischio di finanza pubblica fu il motore che scatenò in alcuni paesi la crisi dell’euro.

Qualche precauzione? Prevenire è meglio che curare…

Il modo di evitare questi rischi passa attraverso politiche sia nazionali sia europee. In Italia, sarebbe bene impostare da ora un piano ambizioso e credibile di rientro dal debito, che comprenda una restrizione delle spese correnti al netto degli interessi parallela all’aumento degli investimenti. I documenti governativi recenti (Pnrr e Def) non dedicano sufficiente attenzione a questo aspetto.

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